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研究中心簡介

ResarchCenter Introduction

銀行研究中心

主要從事國內外銀行業政策與實踐研究,主要研究領域包括:監管政策制定、地區金融發展、商業銀行轉型與創新等。銀行中心致力于推動國內外銀行業學術交流和政策對話,為國內外科研組織、商業銀行機構提供應用性研究成果和咨詢。研究團隊不僅包括實驗室專職研究員,還包括來自監管機構、商業銀行和資本市場的特聘研究員。

擬聘用人員

研究員(所內)

    李廣子(金融所銀行研究室,副研究員)

    任夢潔(金融所脫產博士后)

    劉艷君(金融所脫產博士后)

高級研究員(暫無)

特聘研究員(資料見聘用表)

    王  劍 國泰君安證券,銀行業分析師

    李奇霖 聯訊證券董事總經理

    謝  瑋 中信建投證券,研究員

    欒  稀 民生證券,研究員

    董希淼 恒豐銀行研究院 執行院長

    張吉光 上海銀行計劃財務部 總經理助理

    王雅君 中信銀行博士后工作站

特聘高級研究員(暫無)

擬聘用行政秘書

    王  瑩

最近動態

Recent Development

M2太多了嗎?塞伯坦星球的M2預測秘籍

評論 王劍 2019年09月10日

隨著最新M2數據,6月末192萬億元,大家驚奇地發現我國M2余額正在沖擊200萬億元大關。于是,感嘆M2發大水的觀點又頻頻現身。那么,是不是覺得200萬億元這個數字很大,就肯定能證明我國貨幣投放過度呢?

M2有三個分析維度。

一是貨幣的需求。通俗講,一個國家每年投放多少貨幣是需要的。任何不對照貨幣需求,卻在那討伐貨幣超發的文章,都是應該撕掉的。

二是貨幣供應的來源。是指,我們有了一定的貨幣需求之后,要通過各種渠道去發行貨幣,滿足需求。比如,銀行信貸派生多少,外匯占款派生多少。這就是我們日常所謂的“貨幣來源結構”。

三是,貨幣最后到期末形成的余額結構。假設一筆企業貸款,派生了一筆企業存款,但企業會通過發工資或買理財的形式,到期末,未必是形成企業存款,也可能是個人存款。因此,這是余額結構。很顯然,余額結構是貨幣派生出來后,經過各種經濟活動流通后,最后形成的結構。

第二個維度是我們的日常工作,前期已有大量報告講述,今天不展開。第三個維度也非常易懂,央行月度金融數據中有現成數據,今天也不展開。這兩個維度可以刻畫成一張類似“資產負債表”的表格,右邊是來源結構(類似于企業的負債端),左邊是余額結構(類似于企業的資產端)。通俗地講,這么多錢是怎么來的,最后去哪了。

今天重點討論,如何大致確定一個經濟體的貨幣需求量。

我們依然用虛擬的例子講述。一開始會先設很多假設,提供一個理想的環境。而后我們會慢慢放松假設,讓虛擬例子越來越接近我們的現實世界。

我們的故事發生在賽伯坦星球上。這是一個封閉、統一的經濟體,上面生活著一群變形金剛。我們暫不關心貨幣發行體系,只關心貨幣需求,因此只簡化地設定,這一經濟體有一個單一的貨幣發行機構,賽伯坦聯儲,貨幣單位為賽伯坦元,我們簡稱為元。然后,也是為了簡化,我們假設賽伯坦星的經濟活動只生產和流通一種商品,能量塊。能量塊今年的價格是一元一塊,全年產量1000塊,貨幣流通速度為1次/年,貨幣余額是1000元。

假設今年快到年底時,開始作明年的規劃,需要大致預測明年需要多少貨幣。

1)價格不變,產量增加

首先,經濟主管部門大致預測明年能量塊產量會比今年增加5%,即達到1050塊。那么,假設這些能量塊全部賣出去(廠家沒有積壓庫存),并且價格不變,那么很顯然,明年需要的貨幣量也比今年增加5%,需要1050元,才能買下這些能量塊。

注意,這里我們還隱含了兩個假設。一是貨幣流通速度不變。如果明年貨幣流通速度翻倍,那么明年所需的貨幣量會減半。在兩年之間不發生重大經濟變化的情況下,這一假設大致是成立的,但如果發生經濟蕭條(貨幣被大量囤積不用),或發生貨幣形態重大變化(電子支付大量替代了現金),則流通速度很難不變。為簡化處理,我們先假設貨幣流通速度依然是1次/年。

于是,最初的情景下,貨幣需求量的增長率,與社會總產出的增長率相等,都是5%。社會總產出一般可以用GDP表示(現實中,GDP未必等于總產出,比如有些地下經濟活動未統計入GDP,有時則是有人虛報GDP……當然,我們假設這些地球上的破事賽伯坦星不一定有,他們的GDP統計較為準確)。

第二個假設是商品銷售率不變。如果總產出沒有全部賣出去,則對貨幣的需求量下降。未出售商品也是計入社會總產出的,它形成了庫存,卻不需要貨幣流通了。當然,如果能量塊需求過旺,當年生產的能量塊還不夠賣,動用了前期的庫存,那么可能需要的貨幣量就超過了社會總產出,這就叫去庫存。所以,庫存變化也會影響貨幣需求。為簡化起見,我們先忽略庫存變化,假設全年生產多少賣多少。

(2)價格上漲

但如果物價上漲呢?比如,明年能量塊價格變成1.1元(物價上漲10%),同樣是1050塊,那么需要總的貨幣量是1155元,增加15.5%,其中10個百分點由物價上漲導致,5個百分點是產量增加導致,剩下0.5個百分點是兩個作用的疊加。

眾所周知,這個包含了價格變化的社會總產出,基本上就是名義GDP。因此,名義GDP對貨幣分析極其重要。

我們平時分析物價時,最常用的是CPI,但它只是零售商品為主。因此,還得兼顧PPI等指標。

(3)貨幣深化

除了每年總產出需要用貨幣流通之外,還有一種因素也需要貨幣,就是貨幣深化,即原來不投入流通的自然資源或其他資源,開始投入流通,成為了商品。這些新流通的商品,有些不統計在名義GDP內,也需要相應的貨幣去流通。

賽伯坦星經濟日益發達,需要更多土地和其他自然資源,開發更多能源用于生產能量塊。自然資源的所有者,將這些自然資源首次投入市場賣出時,需要新的貨幣去買它(注意,我們前面已假設貨幣流通速度固定為1次/年,因此前面那些買能量塊的貨幣,本年之內不會再用來買這些自然資源)。

因此,貨幣深化也需要更多貨幣。比如,今年有100元的自然資源投入市場,所以需要100元貨幣。明年計劃開發120元的自然資源,則需要120元貨幣,需要新發20元貨幣(注意,明年不是新發120元,因為今年的100元存量貨幣,明年可繼續流通使用一次)。

貨幣深化是貨幣需求量預測時最頭疼的事情,它受人為控制太明顯,可預測性差。我國現階段最為大宗的貨幣深化是土地,還包括其他因素,比如農業人口投入制造業也是一種貨幣深化;發達國家已有的貨幣深化程度比我們高很多,每年新投入流通的資源就少了,貨幣深化速度放慢;而像賽伯坦星這樣的文明發展程度,本行星資源基本上開發完了,每年主要的貨幣深化因素可能是從行星外采集回來的資源,說不定哪天就采集到地球上來了。

所以,不顧我國貨幣深化的現實,看到M2增速高就說貨幣超發的觀點,我只能懷疑作者是賽伯坦人。但我也無法反駁你,因為事前我也說不準合適的貨幣深化該是多少……

(4)存量商品或資產交易

前面我們一直假設,今年生產的能量塊,變形金剛買走后,當年就消費掉了。于是,第二年新生產出來的能量塊,全部需要貨幣去流通。而如果,今年有位變形金剛買了些能量塊后,結果用不完,存了一些下來。明年他準備把這些多余的能量塊賣掉,因為有其他變形金剛可能由于別的原因,需要更多能量塊,而在廠家那已經買不到了(因為,我們前期已假設廠商無庫存問題,生產多少賣多少)。于是,就發生了存量商品(二手貨)的交易,這個也需要貨幣。

此外,我們平時還需要交易其他資產,比如金融資產(證券等)或房產。這些存量商品或資產的交易都不體現在GDP里,GDP只衡量總產出。因此,我們身邊的這些交易包括二手貨交易、證券交易、二手房產交易等,都需要對應的貨幣。其中最為大宗的應該是二手房地產。

小結:

在貨幣流通速度大致不變、產品銷售率大致不變等假設下,匯集了上述四個因素(產量增加、價格上漲、貨幣深化、存量商品或資產交易。前兩個因素可大致合并為名義GDP)后,我們便可大致預判,未來一年貨幣增長量。

毫無疑問,在我國過去幾十年的經濟高速增長期中,我國不但名義GDP較高,而且貨幣深化(主要是土地)、存量商品或資產交易(主要是房地產)也較高,因此,我國的貨幣需求量必然是非常高的。每個經濟體的上述兩個假設、四個因素都不相等,因此相互之間簡單橫比誰的貨幣比誰多,并不一定有意義。

當然,上一段話的意思是不能用我國貨幣總量比別人多就認為我國貨幣過度投放,并不是說我國肯定沒有貨幣過度投放。也就是說,上一段是反駁了該論據的可靠性,但還不能反駁該結論。想判斷貨幣投放到底有沒有過度,還是需要把上述兩個假設、四個因素都盡可能準確地測量出來,但這并不容易。

比如,我國過去這十多年,M2增速經常超過名義GDP,超額部分一般就用貨幣深化、資產交易來解釋,而貨幣深化主要是土地,資產交易主要是二手房,換言之,這超額部分主要靠房地產行業解釋。房地產大發展是我國產業化、城市化進程帶來的現象。

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但是,有一個最為簡單的方法來評判貨幣是否超發,就是觀察上述四個因素中的價格上漲。因為,如果貨幣投放過量,最終還是會體現在商品或資產的價格上。現代經濟體系下,金融資產或房地產資產的市場發達之后,過多的貨幣已經不太會去追逐商品,改為追逐金融資產或房地產,因此一般體現為房價大漲(你不會因為擔心貨幣要貶值而去多買幾斤蘋果,但可能會去多買一套房子),而不是CPI上升。而房價又構成了各種商業的成本,比如抬高了水果店的租金,水果店主不得不提高蘋果價格去維持自己的收入水平,從而最終體現到CPI內。

從過去幾年的房價高增長來看,我國貨幣可能確實投放有點多。


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也談新時代銀行業的初心與使命

評論 王禮 2019年09月10日

每個行業都有自己的初心,每個時代均有其不能偏離的使命。當中國銀行業完成指標趕超,站在全球金融業的領跑位置,迎來的不僅僅是榮耀,還有未來復雜的挑戰和巨大的社會責任。回望來路之坎坷,極目新征程,銀行業正處在自我正視初心與使命的關鍵節點,由此擘畫銀行業新的增長曲線。

一、國際銀行業社會責任意識的覺醒

綜觀全球銀行業的起源和發展,足以證明一國經濟社會發展狀況是銀行乃至整個金融業賴以生存的土壤,而銀行業的興衰榮辱、初心使命反過來亦起到巨大的推動或阻礙作用。

其一,銀行是現代經濟的核心引擎,也可能是反噬經濟的“利維坦”;其二,銀行是社會轉型的重要閥門,其挫折與歧途則直接誘發社會陷入信用動蕩危機;其三,銀行是國民福祉的價值創造者,也可能是國民福祉的破壞者;其四,銀行是大國競爭的硬核,也可能是“歌利亞”式的軟肋或“阿喀琉斯之踵”。

這些經驗在西方的金融發展史上屢有驗證。2008年的美國次貸危機是美國銀行業集體脫實向虛結下的惡果,而富國銀行作為美國最大的小微企業貸款銀行,因其能堅持服務實體經濟,抵制“金融亂象”,最終成為2008年金融危機中最大的贏家之一。富國銀行原CEO約翰·斯坦普曾這么形象的表述:實體經濟就是首次購房者打算買房,就是會計人員經常去辦理存錢,就是獸醫看到他的業務在增長,也可以是一家大公司,如美國最大的種植企業獲得了更多的融資機會。他宣稱“在市場面對巨大的不確定性的時候,我們比以往任何時候都更堅定;在市場需要考驗我們信心的時候,我們比以往任何時候都更加充滿信心。在這個繼往開來的節點,讓我們重申富國銀行躋身世界上最強大的金融服務公司之列,并獲得美國銀行業最高信用等級的誓言:滿足客戶的金融需求,并幫助他們獲得財務成功。”富國銀行的成功實踐給美國的監管機構以啟迪,也帶動了美國銀行業回歸實體。

金融危機讓美國一些銀行家認識到做銀行離不開政治格局、經濟環境與金融生態,他們主動參與研究和推動政策的設計實施。如摩根大通銀行成立了研究院,現在已成為美國最重要的智庫之一,為美國經濟金融政策、產業發展等提供建議。在歷年寫給股東的信中,杰米·戴蒙關于美國的國勢及政策評論常常在萬字以上。2016年,他和股神巴菲特在內的13名美國商業領袖發表題為《公司治理原則常識(Commonsense Corporate Governance Principles)》的聯名信,倡導美國上市公司實行更好的公司治理準則,在美國政經圈中引起了熱烈的反響。他們接管了瀕臨破產的其它金融機構,比如摩根大通對貝爾斯登和華盛頓互助銀行的接管,杰米·戴蒙對此稱,“沒錯,我們買下了別人的房子,但我們買的是別人失火的房子。”

二、中國銀行業的發展變遷與初心、使命

國人自古就有“家國一體、義利天下”的濟世情懷,銀行家尤當如此。新中國成立以來,中國銀行業走過了不平凡的發展歷程,先后從中國人民銀行系統脫胎而來的工農中建四大銀行,早期被稱之為四大專業銀行。與“鐵路警察各管一段”相仿,四大銀行無論是在經營領域、甚至地域都涇渭分明,這期間,銀行作為公用事業單位,亦被稱之為“第二財政部門”,承擔著類似于今天提供水、電、煤氣公共服務機構的職能作用和社會使命,而此后以“工行下鄉、農行進城、中行上岸、建行破墻”為標志的商業化改革,以及一大批中小銀行如雨后春筍般紛紛涌現為標志的市場化轉型,乃至大中小銀行遞次上市的股份制改造,中國銀行業浴火重生、鳳凰涅槃,迅速發展壯大。

在各個歷史時期和發展階段,中國的銀行業自覺追求和奉行“經濟效益與社會效益協同發展”,但在部分領域和環節,資本的逐利天性有所張揚,曾引發“躺著賺錢”“暴利”的輿論質疑,乃至于“金融亂象”局面的出現,這大約也是當前金融行業再三重申“不忘初心、牢記使命”的由來。近年來,中國銀行業重拾初心,追尋使命,逐步形成了對初心使命的科學認知和成功實踐:

銀行乃國之重器,健康發展和永續經營是銀行的初始責任。銀行要把自身發展好,這才是銀行需要承擔的首要社會責任,這是因為銀行是一個外部經濟效應十分顯著的行業,銀行穩才會金融和經濟穩,才會社會和民生穩,這是銀行業該有的大局意識:自覺摒棄短期經營行為,強化風險管理,堅持審慎經營。

近年來,各家銀行積極主動的推進經營轉型,努力防范化解金融風險。金融風險從發散狀態轉向收斂狀態,也基本遏止、轉變了銀行資金脫實向虛的局面,影子銀行的野蠻生長和房地產融資的過熱現象也通過加強監管被套上了韁繩。

這期間,國有大型銀行以高于普通銀行的標準,謹記自身的國有屬性,在主動應對市場波動風險中,不僅考慮自身的商業利益,更考慮作為市場引領者的社會責任,主動維護宏觀金融體系穩定和金融安全,將有效防控風險作為重要生命線來守護,發揮了“壓艙石”和“定盤星”的作用。

社區是社會的細胞,扎根和回報社區是銀行的基本責任。打通金融服務的“最后一公里”可能并不需要將網點開進社區,移動互聯時代“扎根和回報社區”更多的是指堅守社區精神和社區信念。根據查詢,截至2019年2月11日,中國銀行業共有物理網點22.86萬個,其中僅六大行的網點數量就超過10萬個。這22萬多個網點,就是22萬多個節點,圍繞在數百萬的社區、數十萬的村落和鄉鎮這些社會細胞的周圍,形成一張遍布全國的金融服務網絡和民生服務港灣。

進一步來說,工行早年倡導的“您身邊的銀行,可信賴的銀行”和中信銀行提出的“信守溫度”品牌新主張,都是一種社區精神的形象表達。而在建行的價值認同體系里,“幸福是奮斗出來的”,每個勞動者都應該被尊重和善待。為此,該行利用現有的網點網絡建設1.43萬個“勞動者港灣”,無償向全社會開放,并提供1.05萬個衛生間為公眾共享,給快遞小哥、環衛工人、出租車司機以及過路者提供歇腳、喝水、手機充電等服務。

可以說,溫情打造“勞動者港灣”,這是建行立足社區、服務社區的一大“極具現代精神的創意”。建行還開放共建建行大學,搭建融合線上線下、行內行外、境內境外的教育培訓開放平臺,實施“金智惠民”工程,開辦小微企業家商學院,面向社會大眾普及金融知識,傳播現代金融理念,可以說這正是推而廣之、大而化之、形而上之的“扎根和回報社區”。

實體是真正的強國、富民之基,服務實體經濟是銀行的天然使命。國際銀行業的經驗昭示:實體經濟既是立國之本、強國之基、富民之源,也是銀行生存發展的土壤。銀行與實體經濟榮辱與共,也只有實體經濟好了、活了,銀行業的發展才能根深葉茂。當前服務實體經濟重心在于支持民營經濟,而其中的重中之重就在于發放普惠貸款,支持小微企業。

政府工作報告提出:2019年國有大行小微貸款要增長30%以上。為此,工商銀行提出“大銀行不做小微企業沒有未來”,在支持小微企業和民營經濟方面體現大行擔當;建行在國有大行中首家明確將普惠金融上升到全行戰略,探索普惠金融新模式,2018年末普惠金融貸款余額達到6310.17億元,一年時間就增加了2125.15億元,增幅高達50.78%。

政策是國運的生命線,以銀行人對經濟氣候的敏銳洞察,有利于推動國策和社會治理的設計實施。以住房租賃為例,建行落實“房子是用來住的,不是用來炒的”,推出專業金融解決方案,變“要買房到建行”為“要租房到建行”,努力用金融的智慧疏浚樓市庫存的“堰塞湖”。不僅如此,云南省政府推出“一部手機辦事通APP”,該APP后端鏈接公安、人社、衛健等十八個部門,縱向貫穿“省、州、縣、鄉、村”五級,516個功能項,能夠實現“辦事不求人,審批不見面,最多跑一次”的網購般政務體驗。而擔綱該項目技術開發主力的是建行旗下新成立的建信金科,服務和維護主力是其云南省分行。整個APP自端至末,始終以民生服務貫穿,看不到金融的影子,卻能感覺到金融的脈動。

在這些舉措和理念的背后,一種理念漸漸被人們熟知:“拿起金融溫柔的手術刀”,把原來傳統銀行聚焦在“存款、帳戶、資源”的關注點,轉變到社會痛點,大到國家產業結構調整、房地產市場調控、化解小微企業融資難、服務“三農”、精準扶貧和金融教育等,小到化解快遞小哥入廁難、喝水難,到開發藥品溯源碼平臺,讓老百姓買到放心藥。

三、“溫柔一刀”溫熱初心

新時代下,只有回應人民的期盼和訴求,才有銀行事業的發展空間,這一觀點得到了更多的共識。“金融是一把溫柔的手術刀”的寓意,也變得鮮活清晰和溫熱起來。

為什么會是“溫柔的手術刀”,究竟是為了一博眼球,還是別有深意呢?

首先,“溫柔”兩字,體現的是銀行對化解社會痛點的“微創”或“無創”優勢。在某種意義上,由銀行所提供的金融服務具有深厚的公共屬性,且與政府部門提供的公共服務具有密切的關聯性。它是一國經濟運行之橋梁,一國社會活動之紐帶,也是一國百姓生活之“錢袋”,在經濟指標之脈動、居民生活之體察、公眾輿情之聚焦、社會痛點之搜集等感知體會上具有獨特優勢。

其次,“溫柔”兩字,展示的是一家市場化企業化解社會痛點的正確姿勢。金融機構在改革創新、轉型發展的過程中,刀口向內時往往要大刀闊斧、壯士斷腕,而對外則必須輕風細雨、潤物無聲。銀行畢竟是一家商業機構,不是政府職能部門,更不是執法部門,對社會痛點的化解不可能快刀斬亂麻,只能是跨界而不越界,治亂而不添亂,對化解社會痛點必須精心、審慎,不能“好心辦壞事”。

最后,“溫柔”兩字,反映的是金融科技賦能后銀行化解社會痛點的專業與從容。工欲善其事,必先利其器。化解社會痛點離不開金融科技的賦能,也只有充分借助金融科技的鋒刃,銀行才有可能獲得前所未有的自信,否則鈍刀切入,必然是傷筋動骨。譬如當激光技術發展到一定水平,微創手術、無痛手術才成為可能,其中道理如出一轍。此前建行歷多年之功,開發新一代核心系統,到成立金科公司,都可以說是在磨刀——打磨一把好用的“溫柔手術刀”。

在企業戰略大師邁克爾·波特看來,作為一個社會組織,企業應當承擔應有的公共責任和使命;企業公共使命的體現,應當服務于企業競爭力的增強;那些脫離了企業現實利益的企業使命,通常是盲目的、紊亂的、缺乏可持續性的。

從一定意義上來看,“溫柔手術刀”與初心使命實際上是“一體兩面”。這是因為:

新舊動能的轉換,要求銀行舉起溫柔的手術刀,培育新的價值創造能力。銀行經營的一大威脅,就是“金融脫媒”。為什么會出現“金融脫媒”,其實就是在新經濟、新業態、新環境中,銀行固步自封、畫地為牢,進而喪失了自身的價值定位,更談不上獨特的價值創造能力,傳統關注“存款、客戶、資源”的第一發展曲線動能漸趨衰退。

在新經濟時代,所有人們習以為常的金融規則正在以新的方式被詮釋、被革新,而伴隨著悄然生變的產業邊界和概念,新動能在供給側和需求端重新定義了銀行的生存方式。由銀行提供的傳統金融服務如果不能適應新動能的革命性,必將以失去專業化能力為代價,最終自己要咽下苦果,在舊動能式微而又失去新動能助力的情況下,銀行的發展彌足堪憂。

新舊范式的更替,要求銀行“跳出金融辦金融”,不斷挑戰新的“金融邊界”。巨變時代,唯變求存。在《銀行4.0》一書中,“金融無處不在,就是不在銀行網點”的觀點打破了很多有關銀行的思維定勢,豈止不在銀行網點,過去一切以網點為基礎、為出發點的“等客上門”的經營模式都將發生改變,未來銀行的存在形態和服務方式很可能會發生根本性變遷。如果銀行繼續“畫地為牢”,囿于存貸款的傳統金融服務,不能走出柜臺,走出網點,走出舒適圈,主動去市場找痛點、找機會、找出路、找增長極,就會在未來失去存在的價值和發展空間,成為“消失的銀行”。

新舊技術的迭代,為銀行拿起“溫柔的手術刀”,開啟“第二發展曲線”提供了可能。金融科技的勃興對銀行業造成了一定的沖擊,但究其實,金融科技依然是一種工具,可以假手于競爭對手,也可以操之于己。以小微金融服務為例,過去銀行不是沒有看到小微金融的巨大市場,不是沒有艷羨小微藍海的長尾效應,也不是沒有感知到破解小微融資難問題的政策壓力,“不是我不想做小微,而是我不會做小微”,大數據技術的運用幫助銀行初步解決了這一問題,正是融合金融科技手段探索出以“五化”為特色的普惠金融新模式,鍛造了建行在小微金融領域專用的溫柔手術刀,推動了建行在這一市場上的游刃有余。科技只是手段,場景才是關鍵。

國運、行運與時代使命

曾幾何時,關于中國銀行業“技術性破產”言論聲猶在耳,不經意間,中國銀行業“整體性崛起”已蔚為大觀。以資產規模計,中國銀行業的總資產約折合為33萬億美元,超過整個歐元區的31萬億美元,近兩倍于美國的17萬億美元,近5倍于日本的7萬億美元。

一般意義上,金融是綜合國力無可爭議的外延表現之一,這從全球銀行千強排名中就可見一斑。沒有國強又何來業大?歷史上,歐洲、日本銀行都曾是前十位、二十位排名常客,由于自身經濟、社會發展瓶頸,現已不復當年輝煌。

管理大師彼得·德魯克早有明言:劇變時代,企業家最主要的責任,是為企業創造新的未來。具體言之,企業所要界定的使命,即應回答的三個基本問題:“我們目前的事業是什么”“我們的事業將變成什么”,以及“我們未來的事業應該是什么”。德魯克一再強調,企業所要達成的使命,一定要落在企業以外的社會中。當大國的博弈走到十字路口,當社會的“痛點”傳至金融的血脈,中國銀行業不能再一味不思進取、坐享“電梯紅利”,抑或急躁冒進,而應該堅守自己的初心、使命和責任擔當,勇敢地開啟“第二發展曲線”,像華為一樣打造屬于新時代的“苦難輝煌”。


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銀行轉型去哪里?

評論 王禮 2019年09月10日

所謂方向錯了就什么都錯了,銀行轉型去哪里?這是一個攸關銀行終極使命的問題,也是銀行業轉型的首要問題。摩根大通銀行董事長兼CEO杰米·戴蒙在致股東信中寫道:“銀行乃至所有企業管理者經常被問到這樣一個問題,‘對于企業,客戶、員工、股東價值和企業責任哪一個最重要?’”,在戴蒙這位全球市值最高銀行的掌門人看來,客戶、員工、股東和社會公眾都是銀行重要的利益相關者,是衡量銀行使命價值的四個維度,這為我們分析銀行的轉型方向提供了標尺和框架。

當下中國銀行業被認為處在“百年未有之大變局”,也有人稱之為銀行業走向“下半場”,其大意指的是中國銀行業的未來經營理念和發展邏輯將發生切換。當我們以問題導向,檢點“上半場”銀行業在客戶、員工、股東和社會責任四個方面的缺陷和不足,銀行業轉型的方向已然清晰可見。

一、創造客戶價值和優質體驗

和其他企業一樣,銀行經營的出發點也是客戶。富國銀行提出,銀行只有三項工作,服務好老客戶,吸引新客戶,管理好客戶之間的風險。摩根大通銀行認為,如何看待客戶?沒有他們就沒有銀行,如果沒有客戶,銀行將不復存在。如果沒有客戶,利潤、銀行員工和首席執行官都不復存在。

怎么樣做好客戶服務?過去強調為客戶創造價值,現在更突出提升客戶體驗。實際上,兩者都不可偏廢,201一方面,為客戶創造價值是銀行最基礎的服務功能,離開價值創造的體驗提升都是無源之水、無本之木。6年前后,對銀行業資金空轉、“脫實向虛”曾有過廣泛的探討和深刻的反思,這其實也是美國2008年次貸危機的惡源之一。而在時代變局之下,傳統銀行的資金中介、信息中介職能已受到深刻沖擊,信用中介作用亦面臨威脅。

銀行業亟待脫胎換骨,找回客戶價值之源,2019年,建行提出增長第二曲線,關于新時代銀行的功能與角色定位,建行提出:“一切社會‘痛點’皆是機會,抓住了‘痛點’,拿出了金融解決方案,社會和公眾自然會給予銀行積極反饋”,“哪里有社會痛點,哪里就有建設銀行”的論點,其實是對銀行為客戶創造價值的創新視角和深度詮釋。

另一方面,提升客戶體驗是銀行最迫切的服務升級,在新的時代新的市場,體驗不好一切都將“涼涼”。這其中,既有消費者意識覺醒的時代嬗變,也有銀行業過去一段時期在服務體驗方面被新零售機構“吊打”的切膚之痛,痛定思痛,急起直追,由此,諸多銀行紛紛提出要打造“最佳服務體驗銀行”,并視服務體驗為“新商業時代的核心邏輯”。

然而,當前銀行業對服務體驗的追求也有“金融科技決勝論”過度化之嫌,我們始終認為,金融服務的核心要義仍為提供有廣度、有溫度的服務,背離金融服務本質的金融科技創新都是緣木求魚、南轅北轍。新零售升級以技術創新為抓手和動力,但最核心的還是對客戶痛點的精準把握。

要準確把握客戶痛點,一是必須設身處地,富國銀行宣稱,產品的創新設計,既不是源于技術手段去挖掘需求,也不是源于外部顧問的建議,它源于客戶和服務客戶的員工,尤其是直接服務客戶的一線員工都能“自由地發揮想象力,并且被不斷認可、接受”。

二是必須優化流程,當前一些銀行業的服務流程紛繁復雜,“又臭又長”,不斷地磨損和挑戰著客戶體驗以及為客戶服務的員工體驗,而要改變這一點,既需要技術上的改進,方法上的梳理,制度上的保障,更需要文化上的重塑。

三是要在服務中加入溫度,客戶會為溫度買單,會為感覺買單,這才是人性服務的真諦。人工智能不會改變服務的本質屬性,相反,在人工智能越來越普及和升級的全新時代,人性服務的價值將更加彰顯,也更有條件提供。而一切違背人性的服務創新、服務轉型都是注定不能取得效果的。這些違背人性的服務創新包括:客戶永遠是對的;把人當成服務的機器等。把機器變成人是創新趨勢,把人變成機器則是逆歷史潮流而動,逆創新規律而動。

未來、一切可以標準化的、可重復的操作盒勞動都會被機器、被人工智能所替代,而人對于銀行的全部價值和意義,只能是那些機器、人工智能不能替代的工作內容,其中就包括有溫度、有情感融入的服務。

二、提升員工的滿意度和幸福系數

回到本文開篇時杰米·戴蒙拋出的問題:客戶、員工、股東和社會責任哪一個最重要?戴蒙自問自答:“不相伯仲,銀行應該完善每個方面,否則全盤皆輸”。這一答案十分中庸,對此,喜歡標新立異的安快銀行旗幟鮮明:員工最重要。安快銀行的說法得到蓋洛普公司的研究實證,根據他們的調查發現,員工敬業度與公司績效之間存在高度的正相關。

蓋洛普公司的敬業度測評為提升員工的滿意度和幸福系數提供了一個科學的改進工具,但筆者認為,本質上,一味引進這種西方式的管理工具好比是“鄭人買履”,在曾仕強提出的“中國式管理”語境中,有更多更直觀的方法來測評銀行員工的滿意度和幸福系數。整體而言,銀行業的員工職業滿意度和幸福系數都在一路走低,海底撈的員工連擦桌子、端盤子都是歡快地奔跑,而銀行員工收入較高卻牢騷更多、怨氣更盛,微信圈里到處都是奚落調侃銀行人或銀行人自嘲發泄的段子。近年來,銀行的隊伍流動性顯著增加,員工跳槽比例更高,對經營業績和發展可持續性都有不利的影響。

在轉型期,決定員工滿意度和幸福系數的除了薪酬待遇、基礎的員工關懷機制外,筆者認為更需要提升銀行業的職業愿景,重塑銀行業的文化和核心價值觀,以及營造好氛圍、好風氣。

從大的方面說,是要銀行業的職業前景、文化和核心價值觀。尤瓦爾·赫拉利在他的超級暢銷書《人類簡史》中寫道:“民族、種族、國家、法律、公司、金錢,以及資本主義和市場經濟等,都是故事。人們認為相信這些虛構的故事,而團結在一起,并完成了現在幾十億人的全球分工協作”,感覺上,這些年來,銀行業的話語權不斷被互聯網金融機構所侵蝕、所剝奪,銀行人職業滿意度和自豪感的變壞,其實就是銀行業的故事越來越缺乏想象力和感染力開始的。

重塑銀行業的職業愿景,首先是講好一個行業故事。銀行是一個古老的行業,當前它的發展遇到了一些瓶頸和桎梏,但作為一個滿足人們基本需求的服務行業,“未來的世界終將需要銀行”,而中國的銀行業在規模體量上表現出越來越明顯的主導氣質,在逐步進入戰略無人區的時刻,“前方已經沒有路,但你的故事才剛剛開始。”

從小的方面看,各級銀行管理者始終致力于營造一個良好的內部發展氛圍和風氣。即不管外部環境如何,著力打造一個風清氣正的小環境,這是有使命感的銀行家職責所在,也是員工滿意度和幸福系數的重要保障。

三、提升股東價值

2017年,五大行凈利潤之和占全部A股上市公司凈利潤的28%,比全部2322家制造業上市公司凈利潤之和還高出383億元,引發制造業利潤全部被銀行掠走了的議論。

2018年工商銀行、農業銀行、中國銀行、建設銀行和交通銀行(以下統稱“五大行”)歸屬上市公司股東凈利潤(下稱“凈利潤”)合計達10088億元,平均每天盈利27.64億元,真正稱得上“日進斗金”。相當于“兩桶油”(中石油、中石化)凈利潤之和的9倍和中國五大房產公司(碧桂園+恒大+融創+萬科+保利)凈利潤之和的7倍,輿論再次嘩然。

然而,盡管歸屬上市公司股東凈利潤再創新高,但投資者卻對此基本無感。近年來,中國各家上市銀行的股價雖然有所回升,市盈率卻僅為美國銀行業市盈率的一半左右,市凈率更是紛紛破凈,即便是資本市場表現最為卓異的招商銀行,距2007年時的高點也只上漲了34%,轉眼間,時間已經過去了12年。

一面是利潤驚人,一面是股價平平平,與之相對應的是銀行業坐擁金山、富可敵國,卻對資本感到十分饑渴,根據阿爾法工場研究員的研究發現,2018年A股上市銀行再融資達到8000億元,而2013年至2017年間,整個銀行股板塊分紅每年都在3500億元至4000億元之間徘徊,期間還不斷有新上市銀行的分紅金額納入,由此可見,中國銀行業仍然需要不斷地從資本市場抽血,而不是輸血。這兩大悖論實際上是一個問題的“一體兩面”,反映了中國銀行業利潤不斷攀升的同時,股東價值創造能力卻在持續弱化。

而2013年至2017年同期,美國四大銀行(摩根大通、富國銀行、美國銀行和花旗銀行)回購了約1380億美元的股票,光是在2017年,美國四大銀行分別回購了154億美元、99億美元、128億美元和145億美元股票,分別占其市值的4.2%、3.3%、4.2%和7.4%。

一方面是中國的銀行股東紛紛擔心解禁的壓力,一方面是美國的銀行業紛紛面對回購的預期,兩國銀行業估值水平的差異就不難理解了。富國銀行宣稱,資本增長的最佳方式仍然是傳統的方式:內部挖潛,而不是完全依靠不可預測的外部市場。“我們的內生性資本一直比同業中的大銀行保持更高速度和更具持續性的增長,這緣于富國銀行每一美元資產和資本的收益比他們高”。

摩根大通銀行認為,對于金融體系來說,管理資本一貫至關重要,資本非常重要,它需要明智分配到各個業務和適當回報給股東。每股有形賬面價值是衡量銀行為股東創造價值的一個很好的衡量標準,也是判別銀行股回購時機的最佳之“錨”。這些論斷揭示著銀行價值創造的本質規律,如果不能解決“水多了加面,面多了加水”的資本補充路徑依賴,中國銀行業的股價就會被長期看空,股東價值創造能力也得不到廣泛認可。由此可以進一步推斷出:在這一表象之下,中國銀行業最缺的不是資本,而是基于業務轉型和管理升級之上的價值創造能力。簡言之,中國銀行業必須趟出一條內涵式增長的新路來。

四、承擔社會責任

銀行業需要承擔社會責任,也愿意承擔社會責任,中國銀行業尤其注重和強調社會責任,特別在當前時期,承擔了許多超出自身經營管理職能的社會責任,整體表現應該是優于西方國家同行的。然而尺有所短寸有所長,筆者認為如下兩個方面中國的銀行也需要向西方銀行學習。

一是要把落腳點放在社區。中國的銀行業注重宏大敘事而常常忽略細節,履行社會責任有失之于大、失之于空,失之于無感的情況,恰恰在這個方面,國際銀行業立足社區的經驗值得學習。在做強做大以后,富國銀行、安快銀行堅稱自己為“社區銀行”或“以社區為基礎的綜合金融公司”,匯豐、摩根、花旗等國際金融巨頭把他們的零售業務板塊稱之為“社區銀行”。

富國銀行宣稱:以社區為基礎的意思是,富國銀行是一家扎根于社區的銀行,而不僅僅是一家在社區開設網點的銀行。我們的銀行網點不僅僅開設在每一個社區,更直接參與社區的經營與生活,我們的銀行屬于我們扎根的每一個社區。

摩根大通銀行董事長兼CEO杰米·戴蒙認為:“如果你經營一樁小生意(如小鎮街角雜貨店),身為一名好的業主,要清除店前人行道上的冰和積雪,同時也要支持當地的社團、學校和社區中心,多多參與社區服務,因為你的貢獻使社區變得更好。作為一個業務遍及全球2000多個社區的大型企業,我們也做到了這一點,為當地企業提供支持和要求員工積極參加社區公益活動”,例如,2011年,摩根大通直接向社區組織捐贈超過2億美元,同時,通過“行善計劃(Good  Works  Program)”,摩根大通的員工在當地社區參與了375000小時志愿服務。

花旗銀行、富國銀行的社區服務同樣有聲有色,而安快銀行“聯系(Connect)志愿者項目”則更是已經完全機制化,該項目為安快銀行的員工每年提供40小時的帶薪休假,用于為安快銀行機構輻射的社區提供志愿者服務,他們宣稱“我們對社區的承諾和使命感遠遠超出了銀行經營活動的需要”,“堅持‘社區銀行’定位意味著始終支持和回饋我們服務的社區”,從2005年到2014年,安快銀行用十年的時間使員工“打卡”社區公益成為了一種精神信念和職業習慣,也使這一項目成為全美社區服務的典范。中國銀行業要融入社區,就必須做到小銀行要堅守“地方銀行服務地方發展”的初心,大銀行要回歸“您身邊的銀行,可信賴的銀行”定位,建行“勞動者港灣”是一個極具現代精神和社區情懷的創意,貴在全面推廣到位和長久堅持下去。

二是要始終立足于永續經營。戴蒙宣稱,銀行所做的一切都應該立足于永續經營。這是因為銀行對社會負有巨大的責任——不僅要確保永不失敗,還需要意志堅定。永不失敗意味著擁有財務實力、流動性、利潤率和強大多樣的盈利模式,使銀行足以應對任何風暴,也意味著銀行能夠在不同經濟周期中適應、生存和發展;堅定不移意味著無論發生什么,即使在困難時期銀行也能繼續為客戶服務。

在最艱難的時候堅持服務,并不是為了賺錢或“發國難財”,而是為了幫助客戶存活,共濟時艱,幫助客戶存活銀行才有生機。換成白話,就是銀行要把自身發展好,這才是銀行要承擔的重大社會責任,這是因為銀行是一個外部經濟效應十分顯著的行業,銀行穩才會經濟金融和經濟穩,才會社會和民生穩[1],這是銀行業該有的大局意識,要求銀行自覺摒棄短期經營行為,強化風險管理,“打造金融堡壘”(摩根大通銀行的經營目標)。

同時,銀行要與實體經濟、民營企業共生共榮,只有實體經濟好了、活了,銀行業的發展才有厚實豐沃的土壤。從這個意義上,在當前國家各級政府、各個層面要求銀行加強對實體經濟、民營企業、小微企業、普惠金融的支持,但同時不建議將小微貸款利率設置在基準利率之下,要有一定的風險溢價等,其實是有其邏輯性的。


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從貨幣視角看數字貨幣

評論 王劍 2019年09月10日

以比特幣為代表的數字貨幣,引爆了大家對區塊鏈技術的關注。雖然比特幣本身仍有一定爭議,但將區塊鏈技術在支付領域的應用,仍然是值得期待的。我們用兩節的篇幅,講解區塊鏈在數字貨幣中的應用。本節主要先回顧貨幣簡史,先闡明貨幣的本質。然后在下一節中,我們再去研判,比特幣之類的數字貨幣離真正的貨幣還有多遠。

一、貨幣的演進:傳統觀點

我們從小從課本上學來的傳統觀點認為,貨幣起源于一般等價物,即商品貨幣。人類從原始社會走來,生產力有所發展后,開始產生剩余產品(即超過自用數量的產品),可以用來和別人換自己剛好需要的東西,于是產生了偶然交換。隨著交換的擴大,人們發現物物交換有時很麻煩,耦合成功率低,比如你今天想用羊換衣服,但對方卻不想要羊,而想拿衣服換陶器,于是交換無法達成(物物交換因需求不匹配而無法達成)。半年后,那個做衣服的人突然想吃羊肉了,來找你,你的羊卻早被吃掉了(物物交換因時間不匹配而無法達成)。物物交換受制于種種限制,于是人類找到了一般等價物,作為交換的中介物,解決需求不匹配、時間不匹配等問題。比如,可以拿一頭羊作為一般等價物。

一般等價物的出現,也意味著人類“通用價值”觀念的形成,即把各種產品、服務的使用價值抽象為一定的數量,并擁有一個單位(也是一般等單位物的單位),比如“一頭羊”,這就宣告了貨幣的出現。于是,價格也出現了,也就是產品的價值相對于每單位一般等價物的價值的倍數。

早期人類使用過各種一般等價物,比如我國古代早期(大致在夏代)使用過海貝、布帛等,我國漢字剛好形成于這段時期,所以和錢有關的漢字多有貝字、巾字的形旁。后來,隨著冶煉技術進步,金屬的使用開始增多,于開始以貴金屬作為一般等價物,可以鑄形、分割,比貝殼方便。

后來,正如我們所學到的那樣,隨著人類生產力繼續提高,商品交換的范圍擴大,一般等價物攜帶不便,于是,又發明了一般等價物的代表物(代幣),即,比如銀票。比如銀子存到銀號,銀號開出一張憑證(銀票)。本來,支付時要先拿銀票兌回金幣,再拿金幣支付。但如果大家都信得過銀號,那么直接把銀票用來支付即可了,銀票慢慢開始履行貨幣職能。但銀票不應視為一種完全單獨的貨幣,它只是金屬貨幣的代表物,用它可以提取金屬貨幣,類似存款憑證,是債權。至此,所謂的記賬貨幣的雛形終于出現了。

直至最后,人們發現,即使這一金屬的代表物與其背后的金屬完全脫鉤,也是能充當貨幣的,只要大家都接受它。于是,完全沒有商品支撐的信用貨幣出現了。現今,通行方法是由國家發行主權貨幣。

這就是我們所認為的貨幣演化史,即:

一般等價物(從實物到貴金屬)

一般等價物的代幣

 信用貨幣(法幣、主權貨幣)

該學說最早來自亞里士多德的《政治學》,而后被廣泛沿用。然而,對不起,這一切可能與事實并不完全相符……貨幣有可能一開始就是信用貨幣,雖然商品貨幣確實存在過,但并非主流,并且和信用貨幣之間并無必然的演進關系。

二、貨幣就是債

如今主流的貨幣是銀行券,是信用貨幣,本質是債。準確地講,是債權。

截止2017年12月,我國M2總量為167.68萬億元,其中,流通中的現金(M0)是7.06萬億元,這些現金上面印有“中國人民銀行”,也就是中國人民銀行券,意味著這是央行欠我們的錢,是我們的債權,也是法幣。也就是說,央行向民眾發行了7.06萬億元的紙幣,同時還向商業銀行發行了25.61萬億元的儲備貨幣(大部分是銀行存在央行賬戶上的準備金,少部分是銀行庫存現金),然后銀行再以這25.61萬億元的儲備貨幣為基礎,向民眾發行了160.61萬億元的存款貨幣(如下圖)。

1.png

而上圖中,箭頭方向代表的是“欠錢”關系,即箭頭后端是前端的債務人。總之,在現代信用貨幣制度下,貨幣就是債權。一張100元紙幣代表央行欠我100元,而我要向別人支付100元時,只要把紙幣交付對方,就變成了央行欠對方100元,那么也就完成了價值(或購買力)的轉移。銀行匯款也是同理,也是債(存款)的轉移。所以,債權本身就可以充當貨幣(就是信用貨幣),只要它標準化、可流通,并且受到民眾信任。

但是,與亞里士多德的貨幣演進史不同的是,有些貨幣案例表明,貨幣可以從一開始就是債權,不需要經過一般等價物這一演化階段。經常被引用的一個例子,是西太平洋島國密克羅尼西亞聯邦的一個叫雅浦(Yap)的小島,島上還處原始經濟階段的土著居民,用一種巨大石盤當貨幣,叫費(Fei)。

費太過于巨大,沒法用于流通,交易后,新的持有人不用搬走,也不在石頭上面做記號,只讓它留在原地,賬目都是日后相互抵消。甚至有個人的一塊費掉到海中去了,但大家都認同他依然持有這塊費,于是他依然可以買東西。因此,與其說這石頭是“一般等價物”,還不如說是個記賬系統,就是信用貨幣。況且,這石頭并無使用價值,根本不是真正意義的商品。但這石頭在居民眼中是財富象征,你擁有石頭,就有更多人愿意和你交易,接受你的欠條。

再縱觀我國的貨幣史,能夠發現,真正拿一般等價物(比如黃金)充當貨幣的情況,也非常少。大多時候,我們用的是銅錢和紙幣。銅錢是遠不足值的,所以它也是一種信用貨幣,不是以銅作為一般等價物。此外,我國較早開始使用信用貨幣,除大家熟悉的宋代的交子外,其實我國早在西周就開始出現信用貨幣“里布”(當時還沒有紙,是印在布上的)。而真正拿一般等價物(比如黃金)當貨幣的情況,在人民日常經濟生活中反而占少數。

所以,貨幣就是債權,或者更通俗點,錢就是債。但,債權總得有記載數字的載體,這載體不能被輕易偽造(或復制),且能長久保存,且方便交付流通。不能隨便找片樹葉當載體,也不能隨便找張紙,否則我自己偷偷可以復制出一大批來,這樣的貨幣是不會有人信任的。因此,人們用一些稀缺物作為載體,比如貝殼、黃金。

所以,所謂的一般等價物,可以解釋為它本身的珍貴,使其具有一定價值,充當交易中介(一般等價物的傳統觀點);也可解釋為,它的稀缺性使其很難被偽造,因此是最好的記賬載體。如果接受后一種解釋,那么,貨幣自始自終就是債權,一直都是。我們先暫不繼續糾纏于這一論爭,先接納貨幣是債這一觀點。至少在現今社會,這一觀點是成立的。

三、貨幣史就是債權記賬權的爭奪史

隨著人類進入金屬貨幣時代,我們的祖先早在春秋戰國時期就認識到,國家要掌握鑄幣權,調節貨幣總量,用以治理經濟,這些內容被寫在《管子·國蓄》里:

玉起于禺氏,金起于汝漢,珠起于赤野,東西南北距周七千八百里。水絕壤斷,舟車不能通。先王為其途之遠,其至之難,故托用于其重,以珠玉為上幣,以黃金為中幣,以刀布為下幣。三幣握之則非有補于暖也,食之則非有補于飽也,先王以守財物,以御民事,而平天下也。今人君籍求于民,令曰十日而具,則財物之賈什去一;令曰八日而具,則財物之賈什去二;令曰五日而具,則財物之賈什去半;朝令而夕具,則財物之賈什去九。先王知其然,故不求于萬民而籍于號令也。

文中還明確指出,這些稀缺物品,本身沒有使用價值(也就不是一般等價物),國家將其定為貨幣,并通過投放或回籠這些貨幣,來調節幣值,從而調節經濟。因此,這是一種與同時代的亞里士多德完全不同的貨幣觀。而且,從一開始就確定了貨幣發行人是國家這一原則(中間也出現過國家授權商家發行紙幣的情況,比如宋代交子)。

因為,人們之間發生的經濟活動,會產生各種債權債務關系,并影響著人們對未來的預期。經濟自然有波動,那么所產生的債權債務關系的總量,也是不斷波動的。一種數量幾乎不變(或按它自己的固有規律在變)的一般等價物,是不能應付這樣的波動的(會導致一般等價物自身的價值波動)。因此,貨幣投放總量要適度調節,一是應對經濟波動,二是政府主動調節經濟。所謂調節經濟,很大程度上通過調節貨幣的幣值,來實現財富在國民中的重新劃分,以實現經濟發展的均衡穩定。因此,政府要掌握貨幣這種記賬權,來達成此目的。

可惜,幾千年人類鑄幣史表明,這樣負責任的政府幾乎不存在。政府總有很大動機去多發鑄幣,榨取鑄幣稅。古今中外均發生了因貨幣濫發而導致的惡性通脹,并引發危機。那時,人民則不再信任該貨幣,不再持有、使用,寧愿回到物物交換,或者找尋替代品。

剛好,有一種人勇敢地站了出來,就是前面接受金屬貨幣存款的銀號,并簽發金屬貨幣的存入憑證,憑證的信譽甚至比政府貨幣還好,人民愿意接受其作為支付手段。最后,以發行債權憑證為主業的商業機構問世,它就是西方近代商業銀行的前身,并且勇敢地站到了濫發貨幣的政府的對立面。

政府無法制止這種行為,銀行券日益流行,但作為新生事物,也面臨自己問題。比如,某銀號存入了100兩黃金,他們發現是可以發行更多黃金憑證的,因為存款人不可能同時來取走黃金。這仿佛是一個騙局,但又是商業銀行的基本商業邏輯,也就是目前依然實行的部分準備金制度。但是,留多少比例的準備金,得拿拈得當,否則銀行就會無法支付存款人的提取,就會遭受擠兌。商業銀行自問世以來,因擠兌而破產的事實在是太多了,在威尼斯的口岸,破產銀行家的板凳(banca)被客戶砸爛,所以破產就叫Bankrupt。

銀行破產和其他企業不一樣,銀行的主要負債——即那種憑證——履行著貨幣職能,并且涉及無數公眾,而這些憑證全變為廢紙,會嚴重打擊正常的經濟社會生活。所以,銀行不能倒,尤其是大型銀行。

政府發現任由這些銀行家自由發行憑證當貨幣也不是辦法,但又不能徹底收回貨幣發行權(因為這必然走回濫發貨幣的老路),于是折衷,新設了一家中央銀行(或者把既有的一定銀行指定為中央銀行),相對獨立于政府,但又與政府關系緊密,由其充當銀行的銀行,統一管理眾多商業銀行的憑證發行行為(比如設定準備金比率等),使貨幣發行量適當。首家此種意義的央行是英格蘭銀行。后來,央行還新增了在銀行擠兌時給予必要的救助的職責。

最后,這一局面延續至今。總結為一句話:

因政府屢屢濫發貨幣,銀行首先從政府那奪過了貨幣發行權,但徹底自由發行貨幣也有不穩定的弊端,因此又發明了央行,對銀行發行貨幣行為給予監管控制。

在此,央行是一個非常關鍵的角色。首先,他不能和政府是完全等同,要相對獨立,否則就回到商業銀行時代之前的老路上了。其次,他又帶有一定的政府的權威性,強化貨幣的信譽,并管好商業銀行這群熊孩子。這就是幾百年各方爭奪貨幣記賬權之后的局面。其中,政府和銀行都是有動機多發貨幣的,只有央行,冷酷而嚴肅,是惟一能阻止人類濫發貨幣的執劍人。

四、貨幣發行人的價值甄別職責

最后還有一個細節值得探究,就是不同發行人,意味著不同的貨幣最初投放方式,這會產生不同的影響。

所謂貨幣投放,是指貨幣第一次投入流通的方式。比如,在銀行時代之前,政府直接鑄造了金屬幣,然后可能政府購買、賞賜、發薪俸軍餉等行為,將這些錢幣投入了流通。所以,其投放對象,是向政府出售產品與服務的民眾、受賞賜的人、領工資的公務員和軍人等。這一模式下,首先,政府承擔貨幣發行職責,也就承擔了對價值的識別職責。政府認可某些人所提供的商品和服務,才用貨幣向其購買。進入中央銀行-商業銀行模式后,銀行通過放貸款來投放貨幣,最初拿到貨幣的人,是通過了銀行貸款審核的人。換言之,銀行相信他們拿這貸款資金去用于生產,是能夠創造更多價值的。

所以,所謂貨幣發行,不僅僅是印錢那么簡單,還要承擔對價值的甄別功能。如果甄別功能是混亂的,某些無價值的人和事也能得到貨幣,那么這種貨幣發行機制也是不可持續的。比如,印完錢,開直升機去撒錢,也是一種方式,但這種方式顯然是不合理的。

我們建立了上述對貨幣本質的理解之后,就可以作為一個參照的準繩,去分析數字貨幣。


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數字貨幣:區塊鏈與未來的支付

評論 王劍 2019年09月10日

一、貨幣記賬權的核心要點

我們先回顧,在上一節中,我們為貨幣發行(即記賬)的本質概括出幾個要點,見下圖:

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其中,第(1)點是成為貨幣的必要條件,第(2)、(3)、(4)點是貨幣實務中的現實要求,而第(5)點是當局調控經濟的需求。因此,一種良好的記賬貨幣體系,至少要滿足上述幾點。

可是,我們發現,(1)和(5)存在天然的矛盾。只要存在一個統一的記賬人(比如央行),那么它又得控制貨幣發行量,又得調節貨幣支持經濟,而有時這兩個目標是對立的。比如,前幾年世界各主要經濟體經濟形勢都不好,各央行放水試圖挽救經濟,該行為飽受爭議。央行還能堅守她誕生之初的天職(控制貨幣總量)嗎?所以,這并不是一個完美無暇的體系,央行也會受各種干擾,人類尋找更合適的貨幣體系的努力,一直沒有停止。基于區塊鏈技術的數字貨幣的嘗試,在這個時點,走進了我們的生活。

二、區塊鏈原理

互聯網問世多年,可以在陌生人之間輕松地傳遞信息,但依然不能解決在陌生人之間傳遞價值的功能。比如,你可以和陌生的網友聊天,但你很難做出向網上陌生人匯款買東西,因為缺乏信任。而金融又是極其需要信任的,如果能解決互聯網上的信任問題,那么互聯網金融必有大的進步。

區塊鏈為此做出了可貴的嘗試。但從目前區塊鏈所能達到的效果來看,也僅解決了部分問題。嚴格地講,區塊鏈不是一種新的“技術”,它使用的都是現成的信息技術成果,但是引進了數學上的非對稱加密,從而創造性地實現了去信任化,這無疑是互聯網應用中的一步大飛躍。我們簡述一下區塊鏈技術。區塊鏈使用了早已流行的P2P技術,即點對點分布式系統,不存在中央結點。

在點與點的相互一筆交易中,則使用去信任化技術,從而使雙方不需要知道對方是誰。這里用到不對稱加密技術(加密、解密用到的密鑰是不同的)。以支付為例。A要向B支付一筆貨幣時,B先公開一個公鑰,A拿這公鑰把即將付給B的一筆貨幣進行加密,并向全網發送。B用自己對應的私鑰解開它,并向全網證明。全網收到后,驗證了這次加解密,從而大家都承認這筆錢是付給B的(由于不對稱算法,別人解不開私鑰,但能夠驗證B是不是解開了,這是關鍵)。然后,這筆交易被記錄下來,A的賬戶上減去一筆金額,B的增加一筆。這種基于不對稱加密技術的支付,不用兩個人之間有什么信任關系,甚至不用知道對方是誰,這就是所謂的去信任化。反正我不管你是誰,交易一旦達成,貨幣轉移,所有人存檔為證,不可篡改。在此,區塊鏈出色地解決了數字貨幣流通中的多項技術問題。

每完成一定時段的交易后,則把該時段內的所有交易,記錄下來,且在所有的結點上都記錄整個完整拷貝,這就是一個“區塊”(block)。因此,這幾乎沒有被篡改的可能,除非你有辦法入侵幾乎所有結點。一個個區塊首尾相連,就構成了區塊鏈(block-chain)。

以該技術為基礎的數字貨幣陸續問世,其中比特幣是最知名的代表。它會不會成為下一代貨幣呢?我們認為還很遠,一是因為現行貨幣體系,雖然有點問題,但大體還是運行良好的,因此輕言顛覆尚早。二是,我們還得審視下比特幣是否滿足現代信用貨幣的要求。

三、比特幣勝算幾何?

以比特幣為代表的基于區塊鏈技術的數字貨幣,解決了三個問題:(1)控制貨幣總量(用算法決定的);(2)流通的方便性(在互聯網時代這本身就已不是什么難題);(3)流通的安全性、可信性(創造性地去信任化)。但似乎還未解決剩下兩個問題:(4)發行方式;(5)可調節性。其實,這兩個問題是聯系在一起的,因為,能夠調節貨幣總量的那個主體(比如央行),肯定也掌握著發行方式(否則無從調節)。但是,比特幣體系不存在這一主體,它的發行權是分發給所有參與者,看誰的計算機算力大,誰就能“挖到礦”,也就是獲得初始新發的貨幣。于是,比特幣最初是發行給了那些擁有一堆礦機的人。

而且,比特幣的貨幣總量是按照一定算法增長的,但會在某日停止增長。所以,現有算法無法支撐人類經濟未來的增長,且缺乏可調節性,不能通過短期增減貨幣量來調節經濟。可能,比特幣的創始人中本聰,可能學的也是一般等價物那一套學說,因此把貨幣理解為物。他設計了一套算法,通過計算機的算力“挖礦”(我們先不討論“挖礦”獲取貨幣是否公正合理),獲得該物,這物就是價值,然后將其作為貨幣支付出去。而且,算法預設礦的總量是固定的。而支付出去后的貨幣流通過程,則解決得相對完美,安全性比現有方案都好一些。

但我們上節中已經用很大篇幅向大家介紹了,貨幣不是一般等價物,而應該是債權。如果把貨幣理解為“債權”,是記賬貨幣,那么應該是另一套算法。但,如果是記賬,每一筆新發貨幣,就是一筆新債的產生,這就又需要信譽良好的中央記賬人(區塊鏈網絡去中心化的目標,與此有悖),或者用其他手段保障兩個人之間的信用(區塊鏈已有所突破)。這意味著,區塊鏈雖然出色地解決了流通問題,但沒有解決發行方式問題。至少在信用貨幣的框架下(也就是把錢當債的觀念下)是這樣。當然,我相信,區塊鏈專家們還在為此努力,讓我們拭目以待。

四、央行的數據貨幣

正如我們所了解的,我國央行已開始研究數字貨幣,會用到區塊鏈技術。毫無疑問,央行不會自己革自己的命,不會建立一套類似比特幣這樣不需要央行的數字貨幣。況且現行貨幣體系雖然有些小問題,但基本上還是良好地服務于經濟的,也未到被革命之時。正如前文結論,以比特幣為代表的區塊鏈貨幣,很好地解決了數字貨幣的流通問題,但沒有解決發行問題。因此,央行引進基于區塊鏈技術的數字貨幣,可以解決電子現金的流通問題,但發行體系仍然保持現狀。

數字貨幣與電子現金:

一般來說,嚴格意義的數字貨幣是指一種全新的貨幣,不是現有貨幣的電子化。而電子現金,則是現有貨幣的現金的電子化,比如人民幣的電子現金,就是和紙幣一樣,是一種現金的存在方式,只不過它的材質不是紙的,而是電子信號,存儲在專門的設備里(電子錢包),它仍然是人民幣,不是另一種新的貨幣。

換言之,央行的數字貨幣,本質上就是人民幣的電子現金,歸入M0。它邏輯上和紙幣完全一致,但它不但比紙幣更為便利,又因為區塊鏈技術,比傳統的電子現金也更為安全。因此,這確實是一項值得肯定的技術。


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如何看二季度經濟數據

評論 李奇霖 2019年09月10日

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二季度主要經濟數據都已經公布。GDP當季同比6.2%,略低于此前的預期值。但如果單看6月數據,工業增加值、固定資產投資和社會消費品零售總額,增速都有明顯改善,這也是數據公布后,股漲債跌的主要原因。

6月單月的數據,出現預期差。核心的原因,一是上游企業加快了生產,如采礦業的產能利用率上升;二是汽車促銷力度加大,帶動汽車零售增速大幅回升,僅汽車一項就正向提升6月的社會消費品零售總額增速1.7個百分點。剔除掉汽車項后,6月社會消費品零售總額增速是繼續回落的。

下面從生產和需求兩個角度,對6月經濟數據做進一步分析。

先來看反映生產的工業增加值。6月增速為6.3%,相比于前值提高了1.3個百分點。三大門類的增加值增速都有提高,其中采礦業增加值上升幅度最大,從3.9%到7.3%。產業鏈上看,上游的黑色、有色行業增加值增速分別為13.7%和12.9%,都處于較高水平。

2季度采礦業產能利用率74.6%,處于2016年四季度公布該數據以來的最高位。我們認為,這可能與今年鐵礦石價格強勢,鐵礦等企業加大了開采有關。

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通用設備制造業和專用設備制造業增加值增速小幅回升,和制造業投資趨勢一致。汽車制造業增加值跌幅收窄,從-4.7%到-2.5%,但改善幅度遠不及零售端。

5月工業增加值增速5.0%,大概率是年內低點。但在6月增速6.3%的基礎上,進一步反彈的空間也有限。一是終端的需求并不強,并不足以支撐生產持續高位,結合PMI、工業企業產成品存貨等數據看,經濟尚未進入主動補庫存階段。二是高頻數據顯示,鋼鐵、煤炭等的庫存出現回升,比如6月初以來主要鋼材的庫存持續累積,這將對上游企業生產形成負反饋。

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再來看需求端。1-6月固定資產投資增速5.8%,前值5.6%。三大分項中,基建和制造業投資增速小幅回升,房地產投資增速繼續回落。

全口徑基建投資增速在5月回落后,6月再度回升0.4個百分點到3.0%。如果看6月的單月增速,改善幅度更為明顯,從1.6%提高到3.9%。基建三大分項中,水利、環境和公共設施管理業的增速提高幅度最大,從1.4%到2.5%。

6月基建投資增速改善,與6月份專項債發行提速,且允許部分重大項目可以使用專項債所募集的資金作為資本金有關。

展望未來,我們認為基建投資增速回升的空間有限。盡管發改委加快了重大基建項目的審批,但在地方債務監管沒有實質性放松前,地方政府撬動債務性資金來為基建加杠桿的積極性并不強,去年7月以來基建投資的表現,就深刻地說明了這一點。因此,受制于資金壓力,基建投資回升的速度可能難有大幅度提高,全年增速可能在8%以內。

1-6月制造業投資累計增速3.0%,連續2個月改善。和制造業投資增速同步性很高的民間固定資產投資增速,也從5.3%上升至5.7%。分項來看,化工、醫藥、計算機等行業增速較高。

在設備更新周期結束、需求預期不強下,減稅降費實際效果如何,是影響未來制造業投資增速的關鍵變量。4月1日制造業開始增值稅減稅,5月1日開始降社保等費用,用上市公司的數據測算,減稅降費對采掘、化工、通信等行業利潤的改善比較明顯,而這些行業屬于重資本行業。如果能讓企業切實感受到減稅降費的明顯效果,在需求預期不強的情況下,也會對制造業投資產生正向提振。

地產方面,延續了5月的趨勢,多數指標6月增速繼續走弱。累計銷售面積增速從-1.6%下跌至-1.8%,累計銷售金額增速從6.1%下降至5.6%,累計投資增速從11.2%下降至10.9%,新開工面積增速也從10.5%回落至10.1%,而施工面積增速連續第三個月維持在8.8%。

房住不炒調控基調下,開發商融資環境進一步收緊,到位資金增速從7.6%下降至7.2%。開發商融資較為依賴的國內貸款累計增速,從5.5%回升至8.4%,有一定的低基數,也和寬信用中開發商參與到分羹有關。由于銷售增速回落,定金及預收款累計增速從11.3%下降到9.0%。

可以確定的是,在“房住不炒”的調控基調下,房地產已經進入了下行周期。6月銀保監會領導在陸家嘴論壇上,強調了經濟過度依賴房地產的風險,具有很明顯的信號意義。在這種政策基調下,預計銷售和投資增速將繼續回落,預計地產投資全年增速在7%左右。

最后來看消費,這是6月經濟數據最大的超預期。6月社會消費品零售總額增速從8.6%回升到9.8%,實際增速提高幅度更大,從6.4%到7.9%。

公布增速數據的15個限額以上批零行業中,除糧油和食品、飲料、中西藥品、通訊器材四個行業外,其余11個消費品行業的6月增速,都較5月回升。

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汽車類的增速提高幅度最大,從2.1%增加到17.2%,和汽車經銷商加大了促銷力度有關。它也是6月社消改善的最主要支撐,按2018年汽車零售額占社會消費品零售總額的11.3%計算,汽車零售回升對6月社消增速的影響是1.7個百分點。這意味著剔除掉汽車促銷的影響,6月社消增速是繼續放緩的。

展望未來,我們認為消費高增速的趨勢很難維持。6月汽車大促銷意味著透支了未來的需求,從高頻數據看,7月的汽車銷售開始轉弱了。在當前的經濟形勢下,穩就業是今年宏觀政策的重點,就業市場景氣度下降,也會通過收入渠道來影響消費。而且居民部門在經歷幾年加杠桿后,以債務余額/可支配收入、還本付息/可支配收入和資產負債率三個指標衡量的償債負擔都明顯上升。

整體來看,6月數據改善,一是因汽車促銷,二是上游加大了生產。7月高頻數據顯示,汽車銷售再度轉弱。而基建和制造業兩個政策補短板的發力點,投資增速回升緩慢,房住不炒下地產也進入了下行周期。終端需求不強,上游產成品庫存累積,意味著快生產難以持續,經濟仍然處于主動去庫存階段。


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2萬億社融的結構性難題

評論 李奇霖 2019年09月04日

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6月的金融數據在總量層面并不弱,和5月數據反映出來的信息(融資需求不弱)基本一致。

從存量看,社融同比增速上升了0.4個百分點至10.9%,扣除專項債的社融增速回升0.2個百分點至9.8%,均是2019年以來的新高。

從增量看,社融2.26萬億是5年的新高。上一次6月份上了2萬億還是在經濟不差的2017年。

但和2017年相比,這次高總量背后的含金量并不高,原因還是從去年開始就被大家頻繁提起的結構問題。

1、貸款結構,居民部門貸款和企業短貸當家,企業中長期貸款依然疲弱

6月,企業中長期貸款占比為23%,雖較5月份有所回升(可能是專項債放量發行與可充當資本金的政策共同驅動),但仍是今年的次低,甚至低于2018年下半年的中樞值(25%)。

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相反,居民部門的貸款(7525億)和企業短期貸款(4408億)放量,超出近三年的季節性均值(7153億,2436億),成為新增人民幣貸款主要支撐力量。

其原因在于:

1)部分銀行的業務重心轉移。在實體經濟景氣度下滑的周期內,銀行自身加快轉型,將業務重心更多轉向低風險、相對低資本占用的零售部門,尤其在消費金融領域,在2018年被多家銀行作為轉型的重點方向。

2)銀行的風險偏好下滑。4月政治局會議后,結構性去杠桿再度成為中央政策的目標,基建與地產加杠桿再度被制約,加上外部環境的不確定性,實體經濟缺乏優質的信貸項目。在高信用風險溢價下,銀行更偏好不良率更低、期限更短的資產。

3)政策的呵護與引導,融資需求的屬性變化。今年以來,中央繼續要求銀行加大對中小微企業的信貸支持,并給予更多稅費上的優惠,這使得小微企業的融資需求要明顯高于大企業。

面對這種經營風險更大的融資需求,銀行會更多以短期限的信貸資金來對接。今年一季度更多是票據,4月份后,票據融資被23號文與監管機構嚴查套利,銀行用短期貸款給予部分替代。

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4)房地產銷售與按揭利率的帶動。從歷史數據來看,居民中長期貸款同比新增規模與個人住房貸款利率有較高的負相關關系,去年三季度以后,平穩且趨于下滑的個人住房貸款利率對居民中長期貸款有一定的提振作用。

同時,6月份30個大中城市的房地產銷售面積雖然同比增速下滑,但環比上漲,對居民中長期貸款也有一定的支撐。

但從5月中下旬開始,中央對部分過熱的房地產城市加強了調控,在行政指導下,多個城市的房貸利率較基準利率上浮了不少。據融360的數據顯示,6月份,全國首套房貸款平均利率為5.423%,環比上漲0.14%。

在這種趨勢下,房地產一二手房銷售都有可能進一步放緩,居民部門的融資需求可能也會隨之放緩。

2、社融結構,表外業務的修復停滯,非標融資存在趨勢性下滑的風險。

自去年年中以來,表外三項業務(未貼現銀行承兌匯票+信托貸款+委托貸款)由于監管政策的微調與流動性的寬松,出現了一波修復。在今年一季度時,三項融資之和一度轉正。

但從3月份開始后,三項融資加總之和再次出現了趨勢性下滑的跡象,修復的過程似乎停止了。

6月份的數據也證實了這一點,三項新增-2100億,環比5月(-1400億)少增大約700億。

分項看,未貼現銀行承兌匯票跌幅加深,主要因為利用票據與結構化存款套利的行為由于監管的介入而趨于減少,銀行開票更為慎重。

委托貸款由于監管要求一直沒有松動,所以在上一波修復過程中并沒有出現明顯的改善,這一次也依然維持了過往的收縮力度。

信托貸款超出了我們的預期,非但沒有出現惡化,反而較5月環比改善,小幅增長了14億。但隨著監管機構對于房地產信托業務的管控趨嚴,多家信托公司的地產信托業務出現了不同程度的收緊,這一項未來可能趨于惡化。

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3、信用出現分層跡象,中低評級企業面臨的信用環境可能惡化。

以短融超短融+中票+企業債+公司債+定向工具作為信用債的口徑來看,6月份凈融資規模為955億,但去掉AAA評級的高等級信用后,中低評級的信用債凈融資僅有97億。

5月份也是如此,高等級信用債凈融資總額超過600億,但中低評級信用債是-302億。

這背后主要原因是:1)非銀資管質押融資能力減弱,中低評級信用債加杠桿難度加大,市場的認可度下滑,投資者在規避中低評級信用債;

2)中小銀行也是中低信用債的重要配置主體,但自銀行被托管的事件發生后,中小銀行尤其是城商行同業負債難度加大,6月份出現了縮表的跡象,減持了2000多億的債券。

考慮到同業交易對手門檻的提升、質押券要求的提高與銀行負債剛兌被打破等事件,不是短期內能夠解決的,中低評級主體的融資收緊可能在未來一段時間內都會持續,信用可能會像2018年下半年一樣,再次出現分層的現象。

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雖然5-6月的金融數據都出現了總量好結構差的組合,但結構差總量好的情況在金融數據上已經不是第一次出現了。

很多人認為金融數據最關鍵的是總量,畢竟有這么多流動性進入了實體,結構問題會自然而言隨著總量持續的好轉而改善。2009年是如此,去年年底至一季度也是如此。

確實,總量層面的好轉對風險資產是一個提振,對債券投資者而言,需要格外注意。

但一般情況下,結構的好轉需要逆周期調節政策的加碼,需要地產與基建投資的協助。一季度結構短暫的好轉便是在實體部門加杠桿,財政支出前置與地產投資銷售不弱的情況下出現的。等到二季度,這種好轉隨著政策基調的改變與開工旺季的逝去自然而然的也停滯了。

未來社融的總量與結構俱佳,我們至少需要看到逆周期調節政策的加碼與政策基調的變化。

但考慮到去杠桿的大局,房地產的景氣度下滑與財政的空間逼仄,結構上的問題可能會一直存在,總量后期也有跟隨地產回落的趨勢,信用收縮與分層的現象可能會卷土重來。


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再造金融3.0

評論 李奇霖 2019年09月04日

我國的金融體系經歷了多個發展階段。起初是利率管制的階段,政府人為壓低資金利率,將社會資金集中運用到支持國民經濟建設的工業領域;再往后,時代往前走,利率管制的體制逐漸不能適應多層次的實體融資需求,利率開始向市場化的方向前進,并產生了一系列的金融創新,我們稱之為金融創新時代。

現在,利率市場化繼續向前推進,金融創新時代累積的風險開始逐漸釋放,我們進入了再造金融時代的初期,供給側改革開始擴展至金融領域,去掉低效、無效的金融供給,提供全方位、多元化的金融服務,為實體提供更高效、全面的金融服務成為了現在金融發展的核心與主題。

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金融1.0:“金融抑制”的利率管制時代(1949-2007)

從各國發展歷程來看,經濟建設初期實行利率管制有一定的必要性。它使銀行能夠以較低的成本從居民企業手中吸收資金,給了銀行足夠高且穩定的息差,使銀行有較高的積極性支持工業建設。

(一)人民銀行主導下的“無利率時代”(1949-1983)

1983年以前,我國的金融體系相對簡單,財政和金融不分家,金融體系幾乎只有人民銀行。它既負責部分商業銀行的職能,吸收儲蓄,發放貸款,也履行中央銀行的部分職能,發行基礎貨幣。經濟建設所需資金主要由財政部門向人民銀行貸款后撥款給企業(雖然在限額部分之外企業也會向銀行貸款,但只占很少一部分),企業借此資金經營,獲得的利潤上繳國家充實財政。如果財政入不敷出,政府會面向居民與銀行發行國債,彌補財政赤字。在這種政府大包攬的環境下,利率的概念基本不存在。

1983年后,政府開始建設銀行體系,將央行和一般性商業銀行分開,建設真正的銀行,包括恢復農業銀行,將中國銀行從人行中獨立出來,將建設銀行從財政部獨立出來,將工商信貸和儲蓄業務從人行分離出來成立工商銀行等,希望以此充分發揮信用派生機制的力量,建設“中央銀行—專業銀行”二元銀行體制的現代貨幣體系。至此,利率的概念與作用才逐漸得以發揮。

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(二)專業銀行主導下的名義高利率時代(1984-1995)

專業銀行建立后,利率體系隨著金融體制改革與經濟的發展逐漸豐富起來,而利率中樞由于高通脹的原因一直處在較高的水平,利率對信貸資源的配置作用沒有得到有效的發揮,金融整體處于一個混亂的狀態。

具體來說,在這一時期,專業銀行形成了三種途徑來吸收負債,分別是居民儲蓄、央行與同業拆借,這三種途徑分別對應著不同的利率,并有著不同的特征。

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居民儲蓄是傳統的負債方式,形成的利率是居民存款利率,受政策的影響與嚴格指導。

央行方面,在1985年改革聯行清算系統以后,監管開始要求專業銀行在央行開立存款賬戶,通過再貸款或再貼現向央行融資,專業銀行在獲得再貸款或再貼現資金后,再貸款給企業。過去在財政撥款為主導的時代,銀行的貸款大部分是流動資金貸款,而在“撥改貸”后,銀行為了擴大信貸,也開始發放固定資產投資貸款。相對應的,金融系統內也就形成了再貸款再貼現利率等政策利率,以及多個期限的銀行貸款利率。

同業拆借實際起步很早,早在1984年,各個銀行之間就會通過互相借貸來彌補資金缺口,相應的,同業拆借利率也就自然而然的形成了。1986年,國務院頒布《中華人民共和國銀行管理條例》,鼓勵專業銀行通過資金拆借來融通資金,從政策上給予了同業拆借市場肯定,同業市場得以進一步發展。

但在“撥改貸”(即過去財政撥款給企業改成銀行貸款給企業)和“利改稅”(即企業過去上繳利潤給財政,現在改成稅收形式上繳財政)等政策刺激下,金融機構開始做大量的期限錯配,將短期限的拆借資金用做中長期限的固定資產貸款,有些地區甚至專門成立信托和金融公司來借錢,協助基建投資,這使得拆借市場一度陷入混亂。

從數字上來看,這一時期存在的各種利率都不低,比如1989年銀行一年期的定期存款利率超過了11%。

這一來是因為當時國內各個地方政府為了要政績,在積極上項目,鋪攤子,大力開發進行基建投資,融資需求十分旺盛,但儲蓄由于資本積累不足,相對偏低,投資—儲蓄存在缺口,資金市場上供不應求。

二來由于全國瘋狂擴張基建,貨幣超發,經濟出現了嚴重的通貨膨脹,央行采取了緊縮性的貨幣政策,多次提高再貸款利率與存貸款利率。

在高利率環境下,一方面銀行從居民手中吸收儲蓄的成本很高;另一方面,由于我們尚未建立起市場化的企業責任制,企業和銀行都不用為貸款負責,企業的還款比例小,銀行壞賬率極高,銀行收到的利息非常少,實際的貸款利率極低。

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因此,這段時期,金融體系實際存在著存貸款利率倒掛、銀行高壞賬等亂象,這些亂象使資金的利用效率低下,政府的財政負擔加重。為此,中央開始治理信貸,規定各個銀行需按30%的比例繳納法定存款準備金,并對貸款總額進行限額管理,并施加行政壓力要求收回逾期信貸,提高金融系統配置資金的效率。

經過這一系列操作后,銀行體系逐漸穩定,中央也順水推舟,建立了由央行調控信貸資金的管理體系,調控手段從行政手段逐漸轉為經濟手段,利率的價格調控作用逐漸增強,存貸款利率開始隨著基建熱潮與通脹的下行而走低。

(三)商業銀行主導的低利率的管制時代與利率市場化萌芽(1996-2007)

1996年后,金融體系進一步向前發展,利率市場化開始萌芽,并形成了具有中國特色的“利率雙軌制”。

一方面,在長期的資金市場上,利率大部分處于管制,部分市場雖然具有市場化的利率,但對企業的要求與門檻較高,金融體系內部實際存在著信貸資源配置不均,旱澇兩重天的兩極分化,產業與企業結構由于這一點,也呈現畸形的特征。

通常而言,長期的資金市場主要包括銀行信貸市場、股票市場、債券市場、投資基金等。由于我國以間接融資為主要的融資方式,因此,信貸市場實際是當前長期資金市場的主要組成部分,銀行存貸利率也就成為了長期資金市場利率的主要代表。

在1998-2007年這段時間內,信貸市場上的利率市場化雖然已經啟動,但一來利率市場化的改革與變動主要集中在貸款利率這一端,存款利率并沒有任何的起色,銀行仍然可以享受低負債成本的紅利;二來即使銀行在基準利率基礎上的浮動比例提高,與市場化均衡的貸款利率相比,銀行制定的貸款利率由于受到行政力量的干擾,實際也會偏低。

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在這種“低利率”環境下,信貸市場將出現供不應求的情況,無法得到滿足的超額資金需求最后只能通過信貸配給來解決,由此引致了兩個問題:

第一,資金配置效率低,企業結構畸形。受監管指標(如不良貸款率)考核影響,我國銀行對抵押品十分重視,風險偏好較低,加上一路走來,與政府行政力量糾葛較深,因此面對超額的資金需求,會大量的將有效的資金供給配置給國有企業,而中小微的民營企業過分排斥,從而形成了局部的資金過分盈余與過分短缺,造成國有企業融資難度小,利率低,發展相對容易,而中小微的民企舉步維艱。

第二,資金供給形成結構性失衡,進一步造成了產業結構失衡。國有企業與民營企業冰火兩重天的融資待遇進一步帶來的是產業結構的失衡,國有企業是國民經濟命脈,在基礎民生、軍事等方面有不可替代的作用,通常壟斷了產業鏈的中上游,但隨著經濟的發展,居民需求的多元化,產業鏈的下游擴展,更有活力的民營經濟成為經濟的重要補充,如果融資支持不到位,處于新興領域的民營經濟將會出現發展緩慢、居民需求無法得到有效匹配、科創力量無法得到有效激發等不利局面。

和銀行信貸市場不同,債券市場的利率已經實現了市場化,企業發行利率的高低與企業的資質、發行期限、市場行情等諸多因素有關,但作為企業融資的重要方式,債券發行融資的門檻要比銀行信貸更高,大部分企業仍然無法借助債券市場來融資。股票市場也是如此,能在A股市場上市企業少之又少。

另一方面,在代表了短期資金市場的貨幣市場上,自由化利率得以發展起來。1996年,全國統一的銀行間同業拆借市場正式建立,由于天然的良好基因,其一出生就基本實現了市場化,1年后,銀行間債券回購利率也實現了市場化。再往后,貨幣市場隨著參與主體的不斷豐富,交易量不斷擴大,形成的各類利率也成為了我國市場利率的主要代表。

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綜合而言,這一時期,我國的金融體系形成了明顯的“利率雙軌”,在這種人為分割的雙軌制下,高風險且低評級的企業主體(中小微企業、民企)在傳統的銀行系統中得不到融資支持,新興產業也無法大幅擴張前進,只能尋求其他融資手段的支持,這為2008年后的金融創新時代的到來埋下了伏筆。

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金融2.0:“利率雙軌”下的“金融創新”與“金融去杠桿”時代(2008-2018)

2008年金融危機后,由于逆周期調節政策強勢發力帶來的后遺癥與金融自由化浪潮的襲來,“金融創新”頻繁出現,直接帶來了非標準化債權和低評級債規模的快速擴張,金融系統的風險在這個過程中也隨之增大,進而導致了2017-2018年的金融去杠桿。

正如我們上文所說,我國是一個以間接融資為主的國家,大部分資金要靠銀行進行分配,而在銀行內部,又以大行為主導,它們能夠直接從央行手中獲取流動性,在居民儲蓄端有絕對的主導地位,負債成本最低。

但相對應的,它們在資金與流動性的分配上,也最為保守,多以高評級的信用債與國有企業的信貸為主要的配置資產,對中小微企業發行的中低評級信用債、民企貸款與非標等資產相對厭惡。它們的資金要流向這些資產,需要以風險偏好更高的中小銀行與非銀機構為中介。

2014年以后,隨著實體經濟回報率的下滑,央行貨幣寬松釋放出大量流動性,金融市場出現了資產荒,金融系統內部開始出現大量的互買、空轉的同業鏈條,使大行-中小行-非銀之間的流動性傳導復雜化。

具體體現為:大行從央行手中獲得流動性,購買中小銀行發行的同業存單或非銀機構發行的金融理財產品,然后中小銀行要么直接下沉資質,在表內配置中小微信貸、非標或信用債,要么再去購買理財產品,理財產品再去購置非銀的資管產品,由非銀資管產品去配置非標與低評級信用債。

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2017年金融監管趨嚴后,上述同業鏈條被嚴格管控,同業理財規模收縮,低評級債與非標業務受到較大的打擊,但依然沒有阻止金融創新的步伐。非銀的靈活性凸顯,開始通過結構化產品的方式,為低等級發行主體融資,減緩了低評級發行主體的債務到期壓力。

如今,我們回過頭來看,這種同業互買的“金融創新”一定程度上彌補了原有金融體系的不足,中小銀行和非銀在這個資金配置中起到了重要的橋梁和中介作用,讓部分原本在低風險偏好的金融系統中無法得到有效支持的低等級主體得到了融資支持。

如果中小銀行和非銀是在較強的投研能力支持下,篩選優質的低等級主體來投資,那么這種做法是充分發揮了不同金融機構的優勢,豐富了我國金融體系的融資能力的。但現實是,不少機構在制度上創新,在能力上偷懶,讓“金融創新”成為了制度套利。

一來,不少機構在資產與負債兩端做了嚴重的期限錯配,忽略了流動性的問題。中小銀行或者非銀機構通過發行存單或金融理財產品或其他手段,借入短期(幾個月甚至幾天)的資金來購買長期的(一兩年甚至四五年)的非標、低評級債券等資產,雖說可降低負債成本,但一旦流動性收緊,到期的負債無法足額續接,金融市場就可能出現流動性風險,發生劇烈的波動。

另一方面,“剛兌”和“一刀切”讓風險在積聚后又被捅破,擾亂了金融系統的穩定。通過中小行、非銀等機構釋放給實體部門的流動性,追根溯源來源于大行,大行是風險厭惡,喜歡剛性負債的,所以這些融資本質上是要求剛性兌付的“類貸款”,這種剛性會通過層層的包裝強壓在各級金融機構肩上,一旦處于鏈條末端的實體企業或中間哪個環節的金融機構產生兌付風險,風險馬上就會像多米諾骨牌一樣在金融系統內擴散開來。

剛兌不破,風險不散,但剛兌驟破,從銀行開始,整個金融系統內的機構就會馬上對低評級主體一刀切,低評級主體在負債到期后可能就得不到再融資支持了。

而且,還需注意的一點是,在此前的“金融創新”中,除了低等級主體因為自身的高風險溢價會接受更高的資金利率外,還有兩類主體能夠接受非標等融資手段的高利率成本。第一種是本身具有高回報率但無法從銀行體系內得到足額支持的行業,比如房地產企業;第二種是具有政府隱性擔保的企業,比如地方城投。

如果繼續放肆這種金融創新,大量資金被配置到這些領域,那么產業業結構容易失衡,應該被扶持的民企與高科技產業無法得到有效的支持,房地產高杠桿運作容易推高樓市泡沫,城投利用政府信用擴張債務,會使地方政府的隱性債務負擔加重,實體部門杠桿率居高不下。

因此,必須要阻止這種趨勢的繼續發展,進行金融供給側改革,對現有的金融體系進行再造。

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金融3.0:再造金融(2018-)

需要融資的實體有高等級也有低等級,為實體服務的金融機構有大機構也有小機構。豐富的金融機構為豐富的融資實體服務,讓他們都能在自己的風格中找到合適的位置,并為經濟轉型升級服務,這是金融供給側改革的目的,也是未來利率市場化繼續推進的方向。

為此,我們至少需要做到以下兩點。

(一)重建流動性的傳導渠道

自2017年嚴監管以后,流動性傳導的渠道被堵,資金無法有效進入實體經濟,中小微企業、民企等處于弱勢地位的融資主體舉步維艱,陷入了融資難與融資貴的困局。

這一方面是因為對弱勢融資主體有著較大支持力度的中小銀行與非銀機構的負債端出現了問題,引發了資產端的變動。流動性考核指標、MPA、同業存單納入同業負債受三分之一比例的約束等監管新規,制約了中小行的同業負債擴張力度;禁止資金空轉、資管新規與理財新規等規定則使過去高負債成本、資產配置口味較重的廣義基金規模壓縮,取而代之的是對流動性有著較強偏好的貨基與類貨基產品。

另一方面是因為實體缺乏優質的資產,銀行的風險偏好較低,貨幣市場上的低利率無法向信貸市場傳導,與無風險收益率相比,銀行的貸款利率下行幅度依然偏小。

為了解決這些問題,我們需要重建流動性傳導機制,打通利率傳導渠道。

第一,繼續保持貨幣政策的穩健中性,以定向或對沖式寬松來實現結構式的寬信用,利用定向降準、TMLF或提高中小銀行再貸款再貼現利率等工具,直接向中小行釋放低成本長期限的資金,補充負債,鼓勵中小行加大對中小微企業與民企的支持力度;

第二,深化利率市場化改革,推進利率并軌,提升銀行風險偏好,降低實體融資成本。在這個過程中,一要繼續加強對投向房地產、城投等領域的信貸與類信貸管控,把握好防風險與化解存量風險之間的平衡,騰出更多的信貸資源投向中小微與民營企業;二要打破剛兌,清理虛假的結構性存款與智能性存款,便于銀行攬儲的同時,為后期存款利率并軌做準備(若不打破剛兌,清理這些攬儲工具,存款利率市場化后,存款利率容易以此為錨,快速上漲)。

中小銀行自身也可以從幾個方面完善自我。一是在資產配置方面,在風險可控的情況下,適當下沉資質,加強風控,能夠在一些大行不看重的領域獲得差異化的競爭優勢,比如泰隆模式。二是在攬儲方面增強客戶粘性,讓客戶在其他大行也提高利率的時候仍然不離不棄。三是發展中間業務,在一定客戶量的情況下從他們身上發掘出更多的價值,讓銀行可以平穩渡過市場化的關鍵時期,再謀未來。

可以預見的是,在利率并軌以后,從銀行負債端來看,居民儲蓄與貨幣市場中同業資金的利率之間的關聯性會明顯提升,綜合負債成本可能會出現上漲;而從銀行資產端來看,由于負債成本的上漲,銀行為保證息差水平,會提升風險偏好,走高票息策略,將更多的信貸資源向風險溢價更高的中小微企業傾斜。

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(二)發展多層次的資本市場

資本市場從狹義上講,僅指股權融資市場,但從廣義上而言,它囊括了信貸市場、債券市場與股權融資市場等各種能夠為企業部門提供長期資金的市場。在未來新的金融體系內,無論是信貸市場、債券市場,還是股票市場,都能做到物盡其用,發揮自己在支持實體經濟層面的效用。

信貸市場,大銀行的風險偏好低,優質客戶多,服務中小企業主要還是需要中小機構作為補充。中小機構做中小微信貸有兩種策略,一是傳統的“人海”戰略,通過加強員工培訓對客戶資質進行識別,將中小微信貸通過證券化來釋放額度,獲得融資。比較成功的有泰隆模式。二是科技金融戰略,科技為普惠賦能,成為服務長尾客戶的重要手段,利用大數據對客戶資質進行識別,再用科技手段發放信貸、進行投后管理等降低人力成本,比如微眾銀行。

債券市場,要進一步降低債券融資門檻,支持低評級債券市場的發展,鼓勵建立低評級債券基金,完善債券違約處置機制。

權益市場,要發揮其最重要的價值發現功能,建立優勝劣汰的競爭文化。因為我國正處變革與轉型階段,過去實現工業體系和工業化的路子難以適應未來的企業與產業發展的需求。只有和高科技與新興產業高風險高收益的彈性相匹配的股權融資體系,才具備鼓勵創新,推進科技進步,為經濟增長帶來新的增長動能的作用。

為達到這一點,我們一方面要積極支持PE/VC等早期權益投資機構的發展,另一方面在發行審核、退市等方面做進一步的制度完善,幫助資本市場“新陳代謝”,發現優質企業,使其獲得更多融資,退出劣質企業,維護資本市場的健康發展。


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利率并軌的條件成熟了嗎?

評論 王劍 2019年09月04日

很多事情,我們原以為已經完成了99%,只剩最后一公里了。

于是鼓勵自己說,加把勁,馬上抵達了!

但我們會發現,最后一公里,也是最難一公里……

主要結論

(1)我國現狀與理想的利率傳導模型之間仍有較大差距。

(2)由于存款利率剛性,利率傳導依然不暢,且短期內無解。

(3)部分銀行未具備市場化的貸款定價能力,影響利率傳導的最后一公里。

利率市場化是我們重點研究課題,并持續多年。我們在4月7月發布了深度報告《詳解利率市場化的進程與影響》,全面闡述了利率市場化的前因后果,以及后續并軌工作的展望。近期,并軌工作仍然受到各方關注,因此我們將該報告中的一些要點,再次作進一步解讀。

一、最后的利率并軌

利率并軌,是央行今年的重要工作項目。按理說,利率市場化不是一個新課題,成熟的研究成果很豐富。但是,到了后這最后臨門一腳,分歧卻也不小。

眾所周知,我們形式上已經基本完成了利率市場化,銀行存款、貸款的利率管制已全部放開(但存款利率仍有行業自律上限約束)。現實中,部分貸款品種仍有一些管制,比如為了調控房地產,部分地區的房貸利率有管制,再比如為了支持小微企業,部分銀行的小微利率有管制。但是,除了這些政策照顧的少數品種之外,大部分貸款品種是允許銀行和客戶自由議價的,即“市場化定價”。

但是,完全放開管制,只是完成了利率市場化的前期工作,后續的工作是,得讓銀行們學會,如何和客戶完成市場化定價。要不然,很多銀行依然是根據央行公布的存貸款基準利率去和客戶定價,事實上并沒有做到“市場化定價”。而央行通過政策工具調節貨幣市場利率,也不會明顯影響銀行的存貸款利率。于是,利率兩軌制就此形成,存貸款利率與貨幣市場利率各行其是。

在利率兩軌制下,不管央行怎么調節貨幣市場利率,都不會明顯影響存貸款利率。比如最近,政策當局想降低企業融資成本時,于是央行通過貨幣政策工具引導貨幣市場利率下行,但貸款利率卻基本不動。在過去,想降低貸款成本的辦法是直接降息,即降低貸款基準利率。但這種方式顯然不符合目前的利率改革方向,是歷史的倒車。因此,最理想的辦法,是能實現利率兩軌并一軌,實現從貨幣市場利率向存貸款利率的有效傳導。

為了研究我們的利率并軌到底難在哪,我們先構想出最為理想化的利率傳導模型(現實中當然不可能存在這么完全的情況,即使最為市場化的美國也做不到),然后再拿現實情況與之對比,就能找到目前面臨的癥結在哪,該如何解決。

二、理想的傳導模型

我們將這一理想的傳導模型提煉為下圖(圖片來自原報告):

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傳導過程包括幾個重要步驟:

① 首先,央行決定政策利率,即投放基礎貨幣的各種工具(再貸款、逆回購、MLF、SLF等)的利率。

② 然后,政策利率影響貨幣市場利率。比如SLF作為利率走廊上限,能夠穩定市場利率。

③ 貨幣市場利率會影響銀行存款利率,因為理想模型中,如果市場利率足夠低,銀行就沒必要更高成本去拉存款。

④ 銀行綜合了各種負債成本之后,再考慮其他因素,與客戶確定貸款利率。

當然,這是最理想化的模型,現實中情況五花八門。比如,某些“資產驅動型”的銀行,只要能夠以較高利率投放貸款,便敢于在市場上去吸收更貴的負債,整個傳導與上述理想模型是不一樣的。

從上述模型中,我們有一個結論:整個傳導鏈條是覆蓋貨幣市場、存款市場、貸款市場的,所以我們認為并不存在所謂的“先讓貸款并軌、再讓存款并軌”之類的先后關系,要想打通傳導,那么每一個環節都得打通。實在想分先后,那么從鏈條次序上看,肯定也是存款在先。

三、貸款定價也是重點

然后,上圖中的④本質上是銀行貸款定價方式,即銀行如果在綜合考慮各種成本、因素的基礎上,決定貸款利率。通行的定價方式有好幾種,我們以最容易理解的“成本加成法”(注意,這不是貸款定價的惟一方法)為例,將其提煉為下圖:

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與客戶大致確定利率后,再簽貸款合同,可以是固定利率,也可能是浮動利率。如果是浮動利率,則還需要選擇一個浮動利率跟蹤的“錨”,將利率簽訂為錨的幾倍或在錨上加幾個BP。過去自然是貸款基準利率為錨。未來,理論上可以自由選擇任何利率當錨,這取決于銀行認為以哪個利率為錨更能管理好自己的利率風險。

這一定價方式的核心,是銀行要有非常成熟的FTP體系,能夠較為精準地測算出各項管理費用、業務費用和資金成本,再結合其他因素(比如戰略意圖、客戶的其他貢獻、市場競爭格局等),綜合決定給客戶的貸款利率。FTP是使負債成本與貸款利率產生關聯的要害。環顧國內銀行業,不是所有銀行的FTP都已成熟。

最后,值得一提的是,我們發現上述整個傳導過程中,我們用不到存貸款基準利率,也用不到LPR……換言之,這兩個東西似乎并不是未來成熟模式下的必需品(只是最后簽合同時可以選它們為錨,也可以不選它們)。我們目前調研發現,有些市場化程度很高的中小銀行,在實際貸款定價過程中,已完全不需要基準利率。

尤其是LPR,它不是上述定價中所需要的輸入變量,而且剛好相反,理論上,應該是LPR的報價銀行在自行完成上述定價過程后,才能通過它們的報價生成LPR。然后,其他暫時不具備定價能力的銀行,再拿著大銀行生成的LPR作為自己定價的參考。假設未來某一天,所有的銀行都具備了良好的定價能力,那么我們其實也不需要LPR了。

四、并軌的難點

然后,我們再來對比下我們的現狀,就不難研究,利率并軌條件是否成熟。

上述①②③④四個環節,①②都由央行親自操刀,沒啥問題,主要難點在③④:

貨幣市場利率向存款利率的傳導(③)。這一步,基本上暫時無解。銀行可以從貨幣市場獲取同業負債,也可以從存款市場獲取存款,理論上兩種負債的實際成本(名義利率加上業務成本、存款準備金成本)應該相近,如果差別太大,比如貨幣市場利率過低,而存款利率過高,那么就沒必要繼續高息攬存。但現實中,即使貨幣市場利率再低,高息攬存現象依然屢禁不絕,背后是什么原因?因為我們實施了很多專門針對存款的考核,比如存貸比、同業負債不得超1/3等之類的,這就導致了銀行無論如何也必須拉存款。這種考核設置的根源,是我國作為一個儲蓄大國,存款確實比同業負債穩定,因此監管部門要求銀行必須擁有足夠的存款,不能過度依賴同業負債。但這種考核最終也導致了貨幣市場利率無法向存款利率有效傳導。

基于資金成本和各項成本的貸款定價(④)。銀行內部只有建立了完善的FTP系統,才能實現負債成本向貸款利率的有效傳導。否則,貨幣市場利率、存款利率變動之后,貸款也不會跟著及時變動。FTP是利率傳導的真正最后一公里。

可見,并軌的條件,至少③這一環節是暫時無解的,我們不可能讓監管部門把存款相關考核全取消(我國存款確實比同業負債穩定)。而④,也不容易,但至少是應該立即敦促銀行開始著手建立、改進的。

在③這一堵點無法打通的情況下,存款利率就會非常剛性,即使FTP完善,貸款利率能夠盯緊負債成本,也無濟于是。而③暫時無解,因此若想強行推行貸款利率并軌,可能的權宜之計是人為修改FTP參數,增加其負債成本中同業負債的比重。但這方法顯然并不符合FTP科學原理,強行越過存款這一環節,有點為了并軌而并軌的味道。

當然,如果你想等到條件完全成熟那天再推進并軌,那么,那一天可能永遠也等不來。相反,在未完全成熟的背景下,穩步推進改革,倒逼銀行們改進內部管理,倒逼它們把條件趕緊成熟。

因此,最后,正如央行自己說的,利率并軌工作非一日之功,需穩妥推進。我們預計,后續工作將針對性地解決所存在的系列堵點,為并軌創造更好的條件。


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銀行理財子公司未來機遇大于挑戰

演講 曾剛 2019年09月04日

我想從研究者的角度,對銀行理財做一些展望,談一下大概對未來子公司的發展和機遇。我覺得挑戰主要是存量的問題,理財子公司是增量,這在我看來主要是機遇。

我大概從五個方面講銀行理財可能發展的方向和特點。

第一,理財子公司建立之后,銀行理財產品體系會更加多樣豐富。這原因大家也都很清楚,因為理財子公司有獨立牌照,而且目前從某種意義上來講是超越了銀行原來在體系內部去做理財的范圍,不管是資金端還是在資產端。這也解決了銀行固有的制度問題。這意味著理財子公司可以做的產品,理論上來講要比現在的理財產品體系更加豐富,這取決于銀行自身能力的建設。當然豐富的過程當中有一些特點,因為要服務銀行的客戶,銀行的客戶風險偏好和期限偏好等等都會有它特點,甚至包括原有的習慣可能還會延續,所以說在調整過程當中最后的產品形態或者是結構是什么樣子還要逐步去看。但是原則上來講它會更加豐富。

另外,期限上面可能會適度拉長,因為資管新規對期限的錯配有很強的要求,所以未來一些保障性的產品、期限更長的產品可能會更多。這也表明,未來風險上可能會出現更加多元化的產品形態,期限形態上也有更長的期限去走。

第二,是營銷渠道的拓展。我想理財子公司一個很大的突破,是在互聯網上的這一塊。它實際上是代表了整個行業的發展趨勢,因為過去一段時間不光是理財產品,整個銀行的業務都在線上化。現在銀行離柜率非常高,個別上市銀行理財產品的銷售重心也在往手機端遷移。所以從這個角度來講,為了適應趨勢,以往以網點營銷的模式,不光是理財這一項產品,包括傳統的信貸也都在線上化。所以這一塊我覺得要充分利用好這樣一個突破吧,這也意味著原來的銷售的方面會更加的多元化,尤其是線上化。

第三,運營模式上的創新。運營模式上的創新大家都在講,從銀行理財子公司的角度來講,打造投研能力這是非常重要,這是核心的資管能力,且未來可能會逐步的豐富它原來不具備的能力,去提升它這一種行業競爭力。但是從我們的觀察來看,從過去的從客戶的需求端來講,收益其實也不是一個絕對的變量,而且大家都在市場當中的時候,不同機構想在收益上有絕對的差異其實也是很難。所以從這個角度來講運營模式的創新,其實才是真正重要的。所以說從余額寶的成功我們已經非常的清楚看到這一點,并不是它的絕對收益有多高,而是它的運營模式和以往是不同的。所以從這角度來講我覺得銀行理財除了打造投資能力以外,恐怕還要更多的打造科技能力。因為理財是銀行為數不多的,客戶粘性比較強的業務,頻率也相對較高。實際上是可以作為銀行業務發展去打造一個生態的入口,因為其他互聯網機構是以支付為主,但是這一塊銀行至少在零售端很難改變入口的格局。如果之后還想去做這樣一個生態的話,目前看起來理財核心競爭力牌照也好、優勢還是在銀行這一端。未來可以成立銀行具有自己特色的生態入口在互聯網生態,這個可能會形成我們今天講的開放銀行。這種模式的應用不是指整個銀行,可能是由局部某個產品端圍繞和展開的這樣一個服務客戶的新的平臺。

因為現在銀行間差異化發展是很難,其實客戶在銀行和銀行之間轉換也是非常容易。我今天在這銀行買理財或者在那個銀行買理財,這個轉換成本非常低。所以你要提高客戶的粘性光靠收益是很難,因為不可能在市場每一個產品都比別人好。所以從這角度來講打造粘性,是下一步運營模式的改變方向。

第四,管理制度的專業化。因為理財子是一個新的公司,一個新的公司的好處是不用把存量的東西做太多的調整。現在銀行很多的東西之所以做不出來創新是因為涉及到核心系統的改造和內部的調整較困難。但是如果建立一個新的系統就能解決這個問題,但是現在很多互聯網銀行和小的消銀公司就做的很好,光腳的不怕穿鞋的。因為他們沒有核心系統,沒有原來系統的制約,可以完全創造新的。這是它的專業化潛力所在,這專業化不光是說有更專業化的激勵約束機制,給員工更多的報酬,而是因為可以重新塑造新的生態,這一點是非常重要的。因此,從這角度來講可以放到整個銀行戰略的角度去考慮,這是可以帶動銀行業數字化的轉型的契機。未來需要兩方面的專業化改進,一方面是投研,另一方面是科技。

第五,發展模式的差異化。我們看到現在銀行也批準了不少,未來可能需要有不同銀行在模式上的差異化發展。在我看來,如果從大行的角度來講,它們有它和總行的協同要求,更多可能會去實現總行的戰略和規劃及服務全行的需求。對于小行來講,可以形成一個新的增長點,原因是地方銀行原來是一個區域性的機構,服務半徑是有限,網點也是有局限的。但是到了線上以后,網點的牌照不受限制,所以可以開展全國性的拓展,在這一點上我覺得小行創新的力度可能會比較大,而且絕對可以作為一個戰略轉型的重點。因為完全有可能這一塊的規模可以超過表內規模,這在工行很難,但是小行有可能做到。所以從這個角度,不同銀行這一種發展策略和它整個運營模式可以真正帶動銀行整體的轉型。雖然,不同的運營模式也需要監管,畢竟這是一個持牌機構,但是,監管的允許范圍到底是如何的,因為所有的東西因為現在都還在起步階段,很多東西很難去預測。理論上來講是存在這一種可能性,未來我們可以看到不同類型的銀行在理財子公司的發展模式上可能會存在著比較大的差異。它的這定位發展的空間可能都會有所不同。

因為時間有限,所以我簡要的分享一下我對銀行理財子公司未來發展的一些初步的想法,在我看來銀行理財子公司的機遇是遠遠大于挑戰的,這是從增量角度來講。所以也預祝它們在未來的發展能取得成功,我們在座已經有好幾位嘉賓已經開始做了,未來可能會積累更多的經驗。


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